四年,
<, ;, p style='margin: 0cm 0cm 0pt; line-height: 150%; text-indent: 23.5pt; font-family: "Calibri","sans-serif"; font-size: 10.5pt;'>1994年《公司法》第157条规定暂停了上市的条件:“上市公司有下列情形之一的,由国务院证券管理部门决定暂停其股票上市:……(四)公司最近3年连续亏损”;第158条则规定了终止上市的条件:“上市公司有前条第(二)项、第(三)项所列情形之一经查实后果严重的,或者有前条第(一)项、第(四)项所列情形之一,在限期内未能消除,不具备上市条件的,由国务院证券管理部门决定终止其股票上市。”
但在1994年《公司法》第158条的规定中,“限期内未能消除”的“限期”究竟有多长,是半年、一年还是两年,没有一个明确的说法。
1999年颁布实施的《证券法》则完全沿用了1994年《公司法》的上述模糊规定。
1994年《公司法》和1999年《证券法》在立法上的模糊不清导致了后来监管机构在对“限期”具体执行上的摇摆不定:从《股票上市规则(2000年修订)》规定的暂停上市后三年(六年亏损标准)到2011年《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》规定的暂停上市后一年(四年亏损标准),再到2002年《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法(修订)》规定的暂停上市后半年(三年半亏损标准)。
新《证券法》则对上述问题进行了厘清,第一次从法律层面明确了连续亏损公司终止上市的亏损年限—四年。新《证券法》第56条规定:“上市公司有下列情形之一的,由证券交易所决定终止其股票上市交易:……(三)公司最近三年连续亏损,在其后一个年度内未能恢复盈利……”。
由上可见,对于连续亏损公司终止上市的期限标准上,经历了从六年亏损标准—四年亏损标准—三年半亏损标准—四年亏损标准的轮回和四个不同的阶段。
①
第一阶段:六年亏损标准阶段(2000年5月—2001年2月)
深沪交易所1998年《股票上市规则》规定了最近三年连续亏损公司要被暂停上市,但对股票终止上市的时间则未做明确规定。2000年5月修订的《股票上市规则》第一次对此问题进行了明确,《深交所股票上市规则(2000年修订)》第10.1.11条规定:“因10.1.1条第(四)项股票被暂停上市的公司,暂停上市后三年内的任何一年有盈余的,可以向本所提出恢复上市的申请,本所收到申请后三个工作日内提出意见,报中国证监会批准后恢复该公司股票上市”。从该规定可看出,上市公司股票要真正退市需要连续六年亏损。
在这一阶段,没有一家公司被强制退市。
②第二阶段:四年亏损标准阶段(2001年2月—2002年1月)
2011年《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》和深沪交易所2001年《股票上市规则》对1994年《公司法》第158条的规定“限期”进行了明确,为1个会计年度,以暂停上市后第一个年度报告显示的盈亏状况为考量依据,继续亏损的,股票被终止上市。
在这一阶段,连续四年亏损的上交所公司PT水仙成为首家退市的上市公司,深交所4家公司也因为暂停上市后首个年度报告显示亏损而退市。
③第三阶段:三年半亏损标准阶段(2002年1月至2006年1月)
2002年《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法(修订)》和深沪交易所2002年《股票上市规则》规定,连续3年亏损被暂停上市后,首个半年度盈利的可提出恢复上市申请,未申请的直接退市。
在这一阶段,深交所有9家公司因为连续3年半亏损,不符合恢复上市条件,未提出恢复上市申请而退市。
④第四阶段:四年亏损标准阶段(2006年1月至现在)
2006年1月1日实施的新《证券法》第55条、第56条明确了连续亏损4年的公司将被退市。深沪交易所《股票上市规则》于2006年5月相应进行了修订,规定连续3年半亏损的不再退市,是否退市以暂停上市后的第一个年度报告为考量依据,视其盈亏情况决定。2008年修订的《股票上市规则》延续了上述四年的规定。
在这一阶段,深交所有3家公司因为连续4年亏损退市。
3、新《企业破产法》的颁布实施:破产重整新规在某种意义上延缓了退市的进程
我国1988年11月1起施行的《企业破产法(试行)》只规定了破产和解制度,没有规定破产重整制度。因此,在《企业破产法(试行)》的法律框架下,上市公司无法进行破产重整。
2007年6月1日,修订后的新《企业破产法》正式施行,新《企业破产法》设专章对破产重整做了规范。新《企业破产法》第七十条规定,“债务人或者债权人可以依照本法规定,直接向人民法院申请对债务人进行重整。债权人申请对债务人进行破产清算的,在人民法院受理破产申请后、宣告债务人破产前,债务人或者出资额占债务人注册资本十分之一以上的出资人,可以向人民法院申请重整”。《企业破产法》第七十一条至第九十四条对重整申请和重整期间、重整计划的制定和批准、重整计划的执行等做了规定。
破产重整制度发端于十九世纪末二十世纪初的英美法系国家,并在二十世纪二三十年代得到迅猛的发展。由于其克服了破产与和解制度的不足,很快成为一种世界性的法律制度。破产重整的主要目的在于通过一系列特殊法律手段和程序的运用,实现对出现破产原因或有出现破产原因危险的企业的维持和未来事业的发展,促进企业复苏,进而清理债务,保护债权人的利益,维护社会经济秩序稳定。破产重整本质上属于破产预防体系的重要组成部分,它与破产清算、破产和解共同构成现代破产法律三大制度。
新《企业破产法》第一次将破产重整制度引入我国,对于挽救严重资不抵债的上市公司并使其重获新生,起到了一定的作用。例如,S*ST海纳、*ST兰宝通过破产重整,甩掉了巨债的包袱,引入了新的重组股东,已经脱胎换骨,恢复上市后分别更名为“众合机电”和“顺发恒业”。
但是,新《企业破产法》有关破产重整新规在某种意义上延缓了上市公司退市的进程。在新会计准则下,通过破产重整豁免的债务可以计入当期损益,大量ST、*ST公司紧紧抓住破产重整这一救命稻草,达到“垂而不死,停而不退”的保壳目的。
此外,破产重整机制在实践中也一定程度上被扭曲,本应是债权人、债务人自愿协商的破产重整程序,已演变成通过司法手段推动的强制重组程序,亏损累累的上市公司不仅可以利用破产重整机制“起死回生”,还能利用破产重整中新股发行可协商定价的优势,通过司法强制手段进行快速和低成本的重组,通过债务豁免或重组收益等非经常性收益规避连续亏损等退市标准。
据统计,新《企业破产法》实施以来,截至2011年12月31日,深沪两市共有31家上市公司进入破产重整程序,其中上交所13家,深交所18家;国有控股上市公司20家(上海10家,深圳10家),民营上市公司11家(上海3家,深圳8家)。
上述31家公司中进入重整程序时,暂停上市的公司有12家,正常交易的公司有19家,但这19家公司均为ST、*ST公司。
31家进入重整的上市公司中,除*ST广夏外、*ST钛白外,29家公司重整程序已经法院裁定终结。29家上市公司完成重整后,大部分涉及采用非公开发行股份购买资产方式实施重大资产重组。
此外,上市公司破产重整实施过程中,出现了两种滥用破产重整制度的动向,一是滥用破产重整制度逃废债务,一是滥用破产重整制度降低重组成本,其主要目的之一均是借助破产重整制度来逃避退市。
(1)滥用破产重整制度逃废债务
一些债务人、控股股东、重组人利用破产重整程序的漏洞,上演假重整、真逃债大戏,严重损害债权人、出资人(非控股股东)、关联企业乃至债务人职工的合法权益的新情况、新问题,亟待从法律程序上完善。
(2)滥用破产重整制度降低重组成本
《上市公司重大资产重组管理办法》第四十二条规定:“上市公司发行股份的价格不得低于本次发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日公司股票交易均价”。
为了推动严重资不抵债但在停牌或者暂停上市前股价畸高的破产重整公司的重组,中国证监会于2008年11月12日起发布实施了《关于破产重整上市公司重大资产重组股份发行定价的补充规定》,规定:“上市公司破产重整,涉及公司重大资产重组拟发行股份购买资产的,其发行股份价格由相关各方协商确定后,提交股东大会作出决议,决议须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过,且经出席会议的社会公众股东所持表决权的2/3以上通过。关联股东应当回避表决”。
从近年来的实践看,破产重整的协商定价机制促成一些危机公司发行股份购买资产而脱胎换骨。例如,首例协商定价成功案例--ST华源案例就具有代表性。
2008年11月,ST华源(600094,现更名为大名城)《重整计划草案》获得通过。2008年12月13日,上海二中院批准了公司重整计划,2009年4月24日, 公司重整计划全部执行完毕。
2009年3月31日,福州名城地产股东东福实业通过司法拍卖,以728万元竞得公司原第一大股东华源集团持有的公司1.55亿股股份,经缩股让渡后实际取得1511万股。之后有条件受让了5888万股A股、4769万股B股,成为ST华源的第一大股东。2009年10月13日,ST华源公告重大资产重组方案,与股东协商决定以2.23元/股的价格,向名城地产控股股东东福实业及其一致行动人发行约10亿股A股,购买名城地产70%的股权(*ST华源停牌前20日均价4.04元)。据了解,此前协商上报方案的增发价格曾定在1.28元/股。但证监会为保护中小投资者的利益,建议东福实业调整增发价格。随后,东福实业将增发价格直接调至2.23元/股。2009年10月28日,上述重大资产重组方案获股东大会审议通过,2009年12月25日获得中国证监会并购重组委通过,并已实施完毕。
然而,破产重整的协商定价机制给资本市场带来了以下负面影响:
①破产重组实行协商定价,不符合中国证监会严格退市制度,不鼓励借壳上市的总体政策导向。
②一些资产质量尚可,尚未资不抵债的上市公司滥用破产重整制度,主动申请进入破产重整程序,目的是规避适用上述《上市公司重大资产重组管理办法》第四十二条关于定向发行定价制度,从而适用上述《补充规定》协商定价的规定,重组方以极低的价格取得上市公司股份,大大降低重组成本。在深交所主板上市的一家陕西公司和在深交所中小板上市的一家甘肃公司便是两个典型案例。
③由于破产重整的上市公司可以通过司法裁定强制消减债务,并协商确定发行价,这类破产重整数量大增,但大多是“以破产重整之名,行削债卖壳之实”,截至2014年1月已有37家,且全部是ST或*ST公司,其核心方案都是削减债务并借壳上市。
④协商定价机制强化了投资者对ST或*ST公司被借壳上市的预期,在退市机制尚未健全的情况下,进一步推高了这类公司的股价,不利于形成优胜劣汰的市场评价机制和健康的投资文化。
⑤市场质疑部分公司破产重整协商定价缺少平等协商的实质内涵,协商定价机制不断引发投资者维权争议。ST或*ST公司在股价被推高后进入破产重整,重整方案大都要求现在股东向借壳方让渡一定权益,并在市价基础上大幅降低发行价,前述37家公司确定的发行价平均仅为方案公告前20日均价的38%,不少投资者以方案损害其权益为由,通过各种方式不断投诉。
资本市场并购重组的市场化需要以市价为基础,在我国现价段,如果允许完全抛弃股票市价进行协商定价,将严重损害证券市场定价的基础功能,与市场化的初衷相背离。为此,中国证监会于2013年初启动了对《上市公司重大资产重组管理办法》的新一轮修订。在充分听取市场意见和总结实践经验的基础上,本次修订旨在进一步完善市场化的发行定价机制,相关规定既不能过于刚性,也不能毫无约束,应当实现二者的平衡。
为遏制对破产重整公司借壳上市的炒作,中国证监会在2014年11月23日起正式施行的《上市公司重大资产重组管理办法(2014年修订)》中废止了《关于破产重整上市公司重大资产重组股份发行定价的补充规定》的协商定价机制,破产重整公司发行股份购买资产适用与其他公司相同的定价规则。
4、新会计准则的发布实施:债务重组新规在一定程度上成为规避退市的重要工具
我国债务重组收益确认标准的变迁,分别出现在1998年、2001年和2006年, 经历了 “计入利润——计入资本公积——计入利润”,债务重组的计量属性也相应经历了“公允价值——账面价值——公允价值”的变迁。
财政部于1998年制定《企业会计准则——债务重组》,首次引入公允价值的概念,规定转让的非现金资产或股权采用公允价值的计量方式,债务人以低于债务账面价值的资产偿还债务,所得的债务重组收益计入“营业外收入”。但是当时我国生产资料市场和产权市场尚未完全建立,公允价值难以真正“公允”,企业利用公允价值和债务豁免操纵利润扭亏为盈,为亏损上市公司粉饰财务报表创造了机会。为此,财政部于2001年1月1日起实施修订后的债务重组准则。新准则取消了“公允价值”计量属性,改用“账面价值”计量。同时,债务重组利得确认为所有者权益要素,计入“资本公积”账户。2006年2月, 财政部再次对会计准则进行了修订, 发布《企业会计准则12号——债务重组》。 2006年的新债务重组准则有三方面的突出变化: 一是重新引入公允价值计量模式;二是允许债务重组利得计入当期损益;三是重新定义债务重组。此次改革标志了我国会计准则开始与国际会计准则趋同。
财政部有关债务重组收益确认标准的上述变迁,对我国上市公司的退市也相应产生了较大的影响,兹分述如下。
(1)老会计准则下,债务重组收益计入资本公积,债务人不能确认重组收益
2001年1月18日,财政部发布了经修订后的《企业会计准则——债务重组》,规定债务重组收益计入资本公积,债务人不确认重组收益。此外,财政部还明确提出,“企业重组”过程中所发生的资产置换差额也不应确认为收益。
2001年12月21日,针对某些上市公司利用与关联方之间显失公允的交易操纵利润,违背会计核算基本原则,严重违反资本市场的“三公”原则的现象,财政部发布实施了《关联方之间出售资产等有关会计处理问题暂行规定》(财会[2001]64号),《暂行规定》明确规定,“上市公司与关联方之间的交易,如果没有确凿证据表明交易价格是公允的,应按本规定进行处理,对显失公允的交易价格部分,一律不得确认为当期利润,应当作为资本公积处理。”
ST中侨退市便是严格执行上述规定的典型案例。
在深交所上市的ST中侨(退市前股票代码为000047),因连续三年亏损被暂停上市,公司实施了重大重组——通过资产赠予和置换, 2002年上半年度,公司实现净利润6610万元,每股收益更是高达0.549元,一跃成为深市上市公司中报业绩的第四名。
但是半年报同样显示了公司上半年主营业务收入其实为零,盈利主要是由公司的重大资产重组所产生的。ST中侨以无锡泰德科教发展有限公司62%的股权投资换入大连柏兴房地产有限公司293.58亩土地使用权;以上海新海房地产开发有限公司72%的股权投资换入大连柏兴房地产有限公司113.68亩土地使用权和3200万元人民币,按货币性交易进行会计处理后确认投资收益9500万元;接受大连柏兴房地产有限公司269.75亩土地使用权的赠予,扣除递延税款后增加资本公积金12707.50万元。
然而,资产置换产生的差额9500万元是否能够计入利润,一度成为争论的焦点,负责深中侨中报审计的上海东华会计师事务所(简称东华事务所)对收益的确认却拿捏不准。
2002年8月14日,东华事务所向中国注册会计师协会上市公司会计审计问题专家技术援助小组发出请示函,请示“中侨公司资产过户如未能完成,是否能计入当期利润”等问题。后由于深中侨所有重组过户手续完成,2002年8月29日,东华事务所对ST中侨2002年中报出具了带解释性说明段无保留意见的审计报告。
2002年9月5日,应中注协的要求,东华事务所给中注协专业标准部寄发了《关于“ST中侨”2002年半年报审计处理情况的汇报》,中注协随即将有关材料转交财政部会计司。
2002年9月28日,深交所公告称,“本所获悉有关方面尚未就ST中侨2002年半年度财务报告及其审计是否有失当情形做出结论。鉴于该结论可能会影响到公司2002年半年度业绩的确认,深交所目前无法对ST中侨恢复上市或者终止上市的问题做出决定”。
2003年2月19日,ST中侨收到东华事务所转发的财政部会计司给东华事务所《关于深圳市中侨发展股份有限公司重组中会计处理问题的复函》(财会便【2003】12号)。财政部会计司复函认为,深中侨整个资产重组实质上属于“企业重组”,“企业重组”过程中所发生的资产置换差额均不应确认为收益。因此,在深中侨2002年半年度报告中,不能将深中侨持有的对上海新海72%股权转让给大连柏兴所产生的9500万元差额确认为收益。
因此,东华事务所依据财政部会计司复函,重新对深中侨2002年中报出具了否定意见的审计报告,并报送深交所。深中侨的恢复上市推荐人和律师也因此向深交所撤回其出具的《恢复上市推荐书》和《法律意见书》
2003年5月29日,深交所作出《深圳市中侨发展股份有限公司股票终止上市的决定》,决定ST中侨股票自2003年5月30日起终止上市。
ST中侨被强制退市后,引发了投资者针对证监会和财政部的行政诉讼,但最后均以投资者败诉而告终。
① 投资者诉中国证监会案
原告余某等 18 人系深中桥股东,因不服
2003年5月29日深交所做出的深中桥股票终止上市的决定,向证监会进行行政复议,中国证监会审查后认为,余某等人不具有直接申请复议的资格,直接申请复议的资格应当是被终止上市的上市公司。随后,原告余某等 18人于2003年8月8日向北京市第一中级法院递交了一份行政诉讼状,状告中国证监会,请求法院判决证监会对其提出的行政复议申请予以明确回应并承担相应的诉讼费用。
与此同时,2003年6月,张某、洪某等ST生态的两位原股东因不服上交所做出的
ST生态终止上市的决定向中国证监会申请行政复议。中国证监会审查后认为,张某等人不具有直接申请复议的资格,直接申请复议的资格应当是被终止上市的上市公司。随后,张某等人向北京市第一中级人民法院提交了诉讼状,请求法院判决证监会对 ST 生态终止上市进行行政复议并由证监会承担相关诉讼费用。
北京市第一中级法院基于两个案件的相似性以及诉讼主体一致,将两个案件进行合并审理后认为,如果不服证券交易所的决定,应当由法人主体退市公司而不是由股民向证监会申请行政复议,股民不具有行政复议资格,最终判两案原告均败诉。
② 投资者诉财政部案
2003年7月,由于ST中侨退市中涉及会计处理问题而导致其亏损进而退市,余某向财政部申请对ST中侨重组会计问题进行复议,因为余某认为财政部【2003】12 号文对会计中确认收益的方式做了调整,以此否定了ST中侨资产重组收益,导致ST中侨连续多年亏损退市。7月29日财政部以“申请人申请行政复议不符合《中华人民共和国行政复议法》第二条、第六条规定”为由,未予受理。8月 8日余某在北京第一中级法院对财政部提起诉讼,请求法院判决财政部重新对 ST 中侨资产重组收益进行行政复议,并承担相应费用。随后法院认为原告对财政部提起的行政复议申请不符合《行政复议法》第六条规定的复议范围,财政部因此做出的不予受理决定正确,法院同样予以维持,于某败诉。
③投资者能否因证券交易所作出关于某上市公司股票暂停上市或者终止上市的决定而直接起诉证券交易所问题
此外,行文至此,笔者觉得还有必要进一步阐述一下在目前的法律框架下,投资者能否因证券交易所作出关于某上市公司股票暂停上市或者终止上市的决定而直接起诉证券交易所问题。
众所周知,证券交易所法律地位及其所承担职能的特殊性,决定了它在诉讼中不能作为一般的营利性商业机构对待。作为证券市场的组织者和一线监管者,证券交易所处于市场矛盾的中心,随时面临着潜在的诉讼风险。由于证券交易所地位的敏感性,此类诉讼事关我国证券市场的形象,一旦处理不当,就可能造成市场动荡和引发影响社会稳定的问题。由于这些诉讼所涉及问题的专业性和技术性很强,一些地方基层法院、中级法院在审理这些案件时,感到难度较大、把握不准。投资者对交易所履行监管职责过程中对证券上市和交易活动等作出的不直接涉及投资者利益的行为提起的诉讼,如果予以受理,则可能引发滥诉,过重的监管诉讼风险将削弱交易所进行监管活动的积极性,不利于交易所正常履行监管职能,还可能损害其他主体的利益。
基于此,境外成熟市场国家和地区通过各种法律机制限制交易所成为被告的机会,建立诉讼阻隔机制,如美国的内部救济机制用竭原则、我国台湾地区的强制仲裁制度、我国香港地区的限制诉讼制度等。美国交易所的自律监管行为起初直接受法院的司法审查。1975年修改《证券交易法》时,增加了19(d)条规定,取消了针对包括交易所在内的自律组织自律监管行为的司法审查,不服交易所监管行为的只能要求SEC进行审查,法院只审查SEC的裁决。我国香港地区《证券及期货条例》第22条则明确规定,证券交易所在履行法定职责或执行规则时,“无须就该等作为或不作为承担任何民事法律责任,不论是在合约法、侵权法、诽谤法、衡平法或是在其他法律下产生的民事法律责任”。
因此,鉴于我国证券市场对经济影响的全局性和高度敏感性,对证券交易所履行监管职能行为的可诉性进行研究,并在此基础上确定此类纠纷的受理和管辖问题,就成为一个非常具有现实性和迫切的课题。为此,最高人民法院组织力量展开深入具体的调研工作,收集国内外大量的相关资料,并赴上海、深圳两地证券交易所,就与证券交易所监管职能相关的诉讼案件受理及管辖问题进行考察、研讨,并征求全国人民代表大会法律工作委员会的意见,数易其稿,2004年11月18日,经最高人民法院审判委员会第1333次会议讨论通过了《关于对与证券交易所监管职能相关的诉讼案件管辖与受理问题的规定》,2005年1月25日,最高人民法院正式发布实施《关于对与证券交易所监管职能相关的诉讼案件管辖与受理问题的规定》(以下简称《规定》)。
《规定》在借鉴境外成熟证券市场经验的基础上,根据我国证券市场的实际情况,对与证券交易所监管职能相关的诉讼案件的管辖和受理问题做了规定。
《规定》第一条规定:“根据《中华人民共和国民事诉讼法》第三十七条和《中华人民共和国行政诉讼法》第二十二条的有关规定,指定上海证券交易所和深圳证券交易所所在地的中级人民法院分别管辖以上海证券交易所和深圳证券交易所为被告或第三人的与证券交易所监管职能相关的第一审民事和行政案件”;第三条规定:“投资者对证券交易所履行监管职责过程中对证券发行人及其相关人员、证券交易所会员及其相关人员、证券上市和交易活动做出的不直接涉及投资者利益的行为提起的诉讼,人民法院不予受理”。
《规定》发布实施后,按照通常惯例,最高人民法院安排负责该司法解释起草、制定工作的立案庭法官李伟博士撰写了《<关于对与证券交易所监管职能相关的诉讼案件管辖与受理问题的规定>的理解与适用》(以下简称《理解与适用》,对《规定》的立法本意、主要内容、条文之间的逻辑关系、相关词语的含义等作了进一步的介绍和阐释,以有助于相关法院法官对《规定》的理解和执行。《理解与适用》一文正式刊载于最高人民法院机关刊物--《人民司法》2005年第6期,代表最高人民法院的意见,具有权威性和适用性。
《理解与适用》指出:“《规定》对与证券交易所监管职能相关的诉讼案件,以指定管辖为原则(第一条),以不予受理为例外(第三条)。投资者对证券交易所履行监管职责过程中对证券发行人及其相关人员、证券交易所会员及其相关人员、证券上市和交易活动做出的不直接涉及投资者利益的行为提起的诉讼,人民法院不予受理”。
由上可见,在逻辑关系上,《规定》第一条与第三条是原则与例外的关系;在应该适用第一条还是适用第三条的判断标准上,则为交易所的监管行为是否直接涉及投资者利益。如果交易所的监管行为直接涉及投资者利益(例如交易所对某位投资者的证券账户采取限制交易措施),投资者起诉交易所的,指定人民法院应适用《规定》第一条予以受理;但如果交易所的监管行为不直接涉及投资者利益,投资者起诉交易所的,指定人民法院应适用《规定》第三条不予受理。
鉴于《规定》第三条没有对其中“不直接涉及投资者利益”一词的具体含义进行界定,为了帮助相关法院准确理解和执行,《理解与适用》从概括和列举两方面对“不直接涉及投资者利益”
一词作了明确的阐述和解释:
“所谓不直接涉及投资者利益,可能间接涉及投资者的利益,如交易所作出的上市公司终止上市的决定,作为该上市公司的股民,可能主张交易所赔偿其因公司退市而遭受的损失。对此类诉讼,《规定》明确不予受理”。
《理解与适用》进一步指出,“交易所的下列监管行为不直接涉及投资者利益的行为:交易所对债券、基金份额等作出的核准或不予核准上市交易的决定;交易所对股票、债券、基金份额等上市证券作出的暂停上市、恢复上市和终止上市的决定;……”。
综上所述,证券交易所对股票、债券等上市证券作出的暂停上市、恢复上市和终止上市的决定,因不直接涉及投资者利益,投资者不能因此直接起诉证券交易所,但作为直接利益关系者的退市公司可以依法提起诉讼。
(2)新会计准则下,债务重组收益计入当期损益,这一债务重组新规在一定程度上成为规避退市的重要工具
2006年2月15日,财政部正式颁布了新会计准则,包括1项《企业会计准则——基本准则》以及38项《企业会计准则——具体会计准则》,新会计准则于2007年1月1日在上市公司正式实行。
新会计准则的发布和实施,使中国会计准则和国际会计准则之间有了实质性趋同,给会计实务带来了诸多的挑战与机遇,对促使上市公司防范金融风险、注重公司资本质量、提高会计信息质量有着积极的意义。但同时,新会计准则中的债务重组新规在一定程度上成为上市公司规避退市的重要工具。
新会计准则下,规定将债务重组收益或损失计入当期损益。这为那些处于财务困境的上市公司(特别是面临退市危险的*ST公司)打开了一条迅速摆脱财务困境,扭亏为盈甚至是摘掉“*ST”帽子的直接并且非常有效的途径。
据统计,2006年新债务重组准则发布实施后,2007、2008年资本市场迎来了债务重组的热潮,2007-2010年发生债务重组的公司数量分别以49%、24%、18%的速度增长(2009年除外),甚至在2008年达到最高峰68家。这次重组热潮发生一方面可能受2008年全球金融危机影响,上市公司经营业绩和财务状况受到波及,另一方面可能是新债务重组准则起到推波助澜的作用。
另据统计,深沪交易所上市公司2007年中报显示,获得债务重组收益的115家上市公司中,ST公司有43家;有66家上市公司的债务重组收益在50万元人民币以上,其中ST公司有33家;债务重组收益前二十大公司中ST公司有14家;债务重组收益过亿的三家公司均是ST公司。截至2007年年底,深市主板公司中存在债务重组收益的ST、*ST公司高达50家,占ST、*ST公司总数的比例近50%。债务重组收益过亿元的有11家,这11家公司中,*ST公司有7家,ST公司有3家,未被实施特别处理的公司仅有1家。
此外,我们还通过统计分析发现了一个规律,那就是新旧会计准则对债务重组收益的不同会计处理规定与新旧会计准则各自实施期间的退市数量呈现出极大的关联度。在2001年1月至2007年1月旧会计准实施阶段,退市公司无法通过债务重组实现盈利,退市公司相对很多,在2007年1月新会计准实施后,退市公司则大幅减少。
自2001年4月PT水仙被终止上市起,深沪两市迄今共有退市公司78家,因为连续亏损等而被强制退市的有55家,其中深交所28家,上交所27家。而这55家公司中,48家退市时间处于旧会计准实施阶段(2007年被强制退市的6家公司也是因为2007年之前的连续亏损导致),只有7家退市时间处于新会计准实施阶段。
2007年退市的*ST联谊(600065)就是因为其2006年度“债务重组”收益应当适用老《企业会计制度》而不能计入当期损益而退市的典型案例。
*ST联谊于2003年—2005年连续三年亏损。2006年3月2日,上交所根据《股票上市规则》的有关规定,决定自2006年3月10日起暂停其股票上市。
2007年4月28日,*ST联谊披露了经审计的年度报告,该报告显示2006年公司盈利。2007年5月11日,*ST联谊提出了恢复股票上市的申请,2007年5月18日,上交所正式受理该申请。
2007年11月9日,上交所上市委员会召开会议,对*ST联谊恢复股票上市的申请进行了审核,该申请没有获得上市委员会同意。2007年12月5日,上交所根据上市委员会审核意见,作出了《关于对, 大,, 庆联, 谊石化股份有限公司股票终止上, 市的决定》,决定自2007年12月13日起终止*ST联谊股票上市。
上交所对*ST联谊股票恢复上市审核十分慎重,为保证审核工作的专业性与权威性,选定了来自会计及法律界的资深专家担任审核委员,参加审核会议的7位委员中,有6位是我国会计领域的专业人士。与会的委员对*ST联谊2006年度盈利的真实性十分关注,认为其2006年度盈利主要系冲回公司原控股股东占用公司资金所致的巨额坏账准备,其实质为将有关“债务重组”事项人为设计为“代为清偿”和“债务转移”两笔交易,明显违反当时的《企业会计制度》不允许确认债务重组收益的有关规定,由此进而认为*ST联谊2006年度盈利缺乏真实性。参会的委员注意到,截至2006年末*ST联谊历年累计未弥补亏损达6亿多元,其财务状况未发生实质性变化;其所称的资产重组方案不断变化,相关重组没有实质性进展。参会委员经充分讨论并表决,一致否决了*ST联谊股票恢复上市申请。上交所根据上市委员会的审核意见,作出了终止*ST联谊股票上市的决定。
2007年12月14日,*ST联谊对上交所作出的终止其股票上市的决定,提出了复核申请。同年12月20日,上交所正式受理了该申请。此后,上交所一方面与有关各方保持沟通,认真接待投资者的来信来访,耐心解答投资者的疑问;另一方面,积极按照上交所《复核制度暂行规定》、《股票上市规则》中的相关规定,认真做好相关复核准备。
上交所复核委员会于2008年4月1日召开了复核会议。参会委员经认真讨论、审核后认为:上交所对大庆联谊恢复上市审核工作是按照相关规定进行的,程序公正,操作规范;上交所上市委员会对大庆联谊恢复上市申请的审核意见适当;终止大庆联谊股票上市的决定应予维持。
上交所根据复核委员会的审核意见,作出了终局决定,维持其于2007年12月5日所作的终止*ST联谊股票上市的决定。*ST联谊股票终止上市复核也成为下《证券法》证券交易所复核制度建立后的第一起复核案例。
5、深沪交易所《股票上市规则》的五次修订与中小板退市特别规定的出台:退市制度具体操作规则的逐步完善与仍然存在的问题与症结
(1)深沪交易所《股票上市规则》的五次修订
1998年1月1日,深沪证券交易所分别发布实施了第一部《股票上市规则》。2001年2月后,深沪证券交易所对其进行了五次修订,即2001年6月第二次修订,2002年2月第三次修订,2004年12月第四次修订,2006年5月第五次修订,2008年9月第六次修订,每一次修订都对退市制度进行了检讨和修改,整体的发展趋势是日趋严格和完善。
2001年至2004年期间,深沪证券交易所根据证监会出台的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》等文件,对上市公司退市标准进行了修订,将基于法定退市情形的退市标准作了进一步细化。同时,在2004年修订的《股票上市规则》第十三章“特别处理”中规定了“退市风险警示制度”,具体措施是在公司股票简称前冠以“*ST”标记,以区别于其它公司股票。在退市风险警示期间,股票报价的日涨跌幅限制为5%。自此,公司风险警示分别根据适用的情况分为退市风险警示(*ST)和其他风险警示(ST)。
2006年5月,深沪证券交易所依据新修订施行的《证券法》在《股票上市规则》(2006年修订)中明确了交易所对股票上市、暂停和终止上市的审核权;增加了当被出具无法表示意见及否定意见的有关定期报告的审计报告,无法向市场提供有效信息时,上市公司将被实施退市风险警示,进入退市程序;对退市标准进行了相应修订:(1)连续三年亏损被暂停上市的公司,若第四个会计年度中期报告仍然亏损不再直接退市,将视披露的第四个会计年度年报盈亏情况决定;(2)明确恢复上市和终止上市的审议决策机构为上市委员会。
随着国内证券市场步入后股权分置时代,《企业破产法》和新《上市公司收购管理办法》的出台及证券发行制度的改革,监管形势和市场基础均发生了重大变化。2008年10月,深沪证券交易所发布实施了《股票上市规则(2008年修订 )》,其中包括对上市公司退市标准的修订完善:(1)股权分布不符合条件的公司被暂停上市后6个月内仍不能消除该情形的将被终止上市;(2)被法院宣告公司破产的公司将直接被终止上市。
(2)《中小企业板股票暂停上市、终止上市特别规定》的发布实施
2006年11月30日,深交所发布《中小企业板股票暂停上市、终止上市特别规定》(以下简称《特别规定》),于2007年1月1日正式施行。这是深交所继发布《中小企业板上市公司特别规定》、《中小企业板交易特别规定》和《中小企业板投资者权益保护指引》、《中小企业板上市公司募集资金管理细则》等一系列规则和指引之后的又一重大创新举措,对证券市场完善优胜劣汰机制,提高上市公司质量具有重要意义。
《特别规定》在现有主板退市制度的基础上,从上市公司财务、规范运作和市场交易三大方面增加了七种退市情形,初步建立了多维、立体退市指标体系。
具体而言,在财务类指标方面,《特别规定》增加了公司年度报告显示股东权益为负值,或者被注册会计师出具无法表示意见和否定意见的审计报告可能退市的情形,旨在警示上市公司持续经营能力差和会计信息严重失真的风险。
在规范类指标方面,《特别规定》增加了公司对外担保余额(合并报表范围内的公司除外)超过1亿元并且占净资产值的100%以上,或者公司为控股股东及其他关联方违规提供资金余额超过2000万元或者占净资产值的50%以上、24个月内连续两次受到交易所公开谴责等可能退市的情形,旨在加强对上市公司违法违规以及高风险行为的警示,引导投资者树立注重上市公司诚信的投资理念。
在市场类指标方面,《特别规定》增加了连续20个交易日内公司股票每日收盘价均低于面值,或者在120个交易日内累计成交量低于300万股等可能退市情形,旨在优化市场资源配置,提高市场效率。
《特别规定》的发布实施,进一步丰富了退市标准,改变当时上市公司退市标准比较单一的情况,未雨绸缪,为中小企业板上市公司进一步规范运作加以引导和警示,对中小企业板的健康发展具有重要意义,也为完善主板的退市制度作出了有益的探索。
2012年7月7日,《深交所股票上市规则(2012年修订)》发布实施,因《特别规定》的相关内容已经被《股票上市规则(2012年修订)》吸收,《特别规定》因此被同时废止。
(3)*ST本实B的退市
自2007年12月13日*ST联谊退市后,*ST本实B(200041)成为两年来深沪两市第一家也是唯一一家被强制退市公司。此外,直到2012年12月31日*ST炎黄、*ST创智退市,其间深沪两市未有一家公司被强制退市。因此,*ST本实B退市案例成了一个承上启下具有代表性的案例。
2009年11月30日,深交所上市委员会审议通过了*ST本实B的终止上市事宜。前期,*ST本实B由于未及时披露年报被暂停上市。暂停上市后两个月内,*ST本实B披露了年报,但没有在规定期限内提交有效的恢复上市申请,深交所决定该公司股票自2009年12月4日起终止上市。
在终止上市前,*ST本实B曾多次出现没有在规定期限内披露年报的情形,公司及其相关当事人被深交所多次公开谴责,公司股票也因此先后被实施了退市风险警示(*ST)和暂停上市。
以下为*ST本实B从被实施退市风险警示到暂停上市,再到终止上市的全部过程。
*ST本实B前身为蛇口本鲁克斯电子化工制造有限公司,经深圳市人民政府批准,于1990年9月25日成立。1993年8月31日,公司改组为股份制企业,更名为“深圳本鲁克斯实业股份有限公司”。1994年5月30日,公司普通股B股在深圳证券交易所上市交易。
2004年5月11日,*ST本实B原控股股东蛇口汉盛电子有限公司将其持有的1466.86万股法人股(占公司总股份总额的24.25%)转让给海南如来木业有限公司,后者成为公司的控股股东。
2005年4月30日,*ST本实B因未能披露2004年报,公司及其相关当事人被深交所公开谴责,公司股票自2005年5月1日起停牌。2005年6月30日,公司仍未披露2004年年报,根据《上市规则》的规定,公司股票自2005年7月1日复牌并实行退市风险警示(*ST)。公司同时刊登公告,提示若在2005年8月31日前仍未能披露2004年年报,公司股票将面临暂停上市风险。直至2005年8月27日,公司方才披露2004年年报。
2006年4月30日,*ST本实B再次出现未如期披露年报的情形,公司及其相关当事人再次被深交所公开谴责,公司股票自2006年5月8日起停牌。截至2006年6月30日,公司仍未披露2005年年报,股票于2006年7月3日复牌。公司同时刊登公告,提示若在2006年8月31日前仍无法披露年报,公司股票将于2006年9月1日起暂停上市。
2006年8月31日,公司披露了2005年年报,该年报被深圳市鹏城会计师事务所出具了无法表示意见的审计报告,会计师表示因审计证据不足无法判断非标意见所涉及事项是否明显违反会计准则和会计制度。根据《上市规则》的规定,公司股票自2006年8月31日起停牌。鉴于公司及审计师一直没有就非标意见涉及事项对公司的影响进行明确说明,公司股票因此被停牌。
2009年4月30日,*ST本实B第3次出现未如期披露年报的情形,公司及其相关当事人再次被深交所公开谴责。2009年6月30日,公司仍未披露2008年年报。此后,公司于2009年8月6日、8月13日、8月20日分别刊登了3次股票可能被暂停上市的风险提示公告。
截至2009年8月31日,*ST本实B仍未披露2008年年报,根据《上市规则》的规定,公司未在法定期限内披露年度报告,且在其后两个月内仍未披露年度报告,深交所有权决定暂停其股票上市交易,公司股票于2009年9月10日被暂停上市。2009年9月8日、10月20日,公司分别刊登了两次其股票可能被终止上市的风险提示公告。
2009年11月7日,*ST本实B披露了2008年年报。2009年11月9日,*ST本实B向深交所提出了恢复上市申请,但未能按《上市规则》第14.2.12条的规定提交相关申请材料。11月13日,公司撤销了恢复上市申请。
按照《上市规则》的规定,上市公司因未按期披露年度报告被暂停上市后,在两个月内披露了相关年度报告,但未能在其后的5个交易日内提出恢复上市申请,深交所有权决定终止其股票上市交易。经深交所上市委员会审议通过,深交所决定公司股票自2009年12月4日起终止上市。
*ST本实B终止上市后,投资者持有的公司股票可以进入代办股份转让系统进行股权转让。由于*ST本实B尚未聘请代办股份转让服务机构,根据《关于做好股份有限公司终止上市后续工作的指导意见》(证监公司字〔2004〕6号)和中国证券业协会《关于为股票终止上市公司指定主办券商顺序的函》(中证协函〔2004〕57号)的相关规定,深交所指定光大证券股份有限公司为*ST本实B的代办股份转让服务机构,协助公司办理其股票退出深市主板并进入代办股份转让系统的相关事宜。按照相关法规的要求,*ST本实B及代办转让服务机构光大证券保证公司股份在深交所发布有关终止上市公告后45个交易日内可以入代办股份转让系统。
(4)当时退市制度下上市公司久停不退的主要症结所在
2001年以来,深沪证券交易所对《股票上市规则》进行了五次修订,其中有关退市制度的相关规定日趋详细和相对成熟。但是,仍然存在不少亟待解决的问题,其中,以下两个问题属于当前上市公司久停不退的主要症结所在。
①计算濒临退市公司净利润时没有扣除非经常性损益
深沪证券交易所《股票上市规则(2008年修订)》均没有规定以扣除非经常性损益前后的净利润孰低来判断是否达到恢复上市的条件。因此不少上市公司通过政府补贴、大股东输送利润、资产处置等非经常性收益调节利润,以规避退市。首先,很多上市公司可实施“报表重组”,连续两年亏损,第三年微利,逃脱暂停上市处理,再接着亏损两年,再微利一年,如此循环往复。其次,即使上市公司连续三年亏损而被暂停上市,也不意味着必然退市,上市公司在这个阶段同样可选择“报表重组”,只要第四年微利,就可以逃脱退市危机。
此外,值得注意的是,前已述及,2007年1月1日起在上市公司中实施的新会计准则的实施为上市公司利用非经常性损益调节利润提供了很大空间,主要手段是处置非流动资产、转回以前年度计提的资产减值准备、债务重组收益、转回以前年度计提的预计负债及获得政府补助。
然而,这些手段并没有从根本上提升公司的经营能力。这类公司虽然在财务指标上暂时实现了盈利,但是并不具备持续盈利的能力,其实现恢复上市对市场的健康稳定发展非常不利。
据统计,深市主板历史上共有30家因连续三年亏损而暂停上市的公司实现了恢复上市,其中有24家公司“扣非”后的净利润为负,如果执行“扣非”标准的话,这24家公司将终止上市。此外,截至2012年3月16日,深交所主板仍然有12家暂停上市公司最近4年“扣非”后的净利润为负,这些公司分别为S*ST恒立、*ST炎黄、*ST 商务、*ST朝华、S*ST聚友、*ST 方向、*ST创智、*ST 丹化、*ST远东、*ST武锅B、*ST关铝、*ST金城。
②对暂停上市期间补充材料的时间未做明确限制性规定
《深交所股票上市规则(2008年修订)》第14.2.15条规定:“本所将在受理公司恢复上市申请后的三十个交易日内,作出是否核准其股票恢复上市申请的决定。本所要求公司提供补充材料的,公司应当在本所规定期限内提供有关材料。公司补充材料期间不计入本所作出有关决定的期限内”。《上交所股票上市规则(2008年修订)》也做了同样的规定。
然而,该条未对暂停上市公司补充材料的期限做出明确限制,导致暂停上市公司均以补充材料为理由,久停不退。
据统计,截至2012年3月16日,深交所共有暂停上市公司19家,除*ST金城、*ST关铝为2011年新暂停上市外,其他17家暂停上市公司均处于恢复上市申请被受理后的补充材料阶段。而在这17家公司中,有12家公司以补充材料为由暂停上市超过5年仍然未退市。
(四)第四阶段:上市公司退市法律制度的相对完善期(2012年5月—现在)
1、2012年退市制度改革
(1)创业板先行先试,退市新政率先推出
①《关于完善创业板退市制度的方案》出台
2009年10月23日,创业板正式推出。2009年版的《创业板股票上市规则》规定的退市标准以及退市机制方面具有自身的特点,退市标准方面借鉴了中小板的相关规定,与主板相比,增加了反映公司持续经营能力方面的指标,且在退市机制方面推出了直接退市和快速退市等新举措。
创业板推出两年多来,在市场各方的支持与努力下稳步发展壮大,总体运行平稳,在鼓励和引导社会资金支持战略性新兴产业和其它创新型企业发展,落实国家自主创新战略等方面的作用初步显现。
为配合资本市场的改革进程,使市场保持有进有出、吐故纳新、动态平衡的合理状态,促进优胜劣汰机制的形成,推动市场规范、健康、稳定发展,改进和完善上市公司退市制度势在必行。由于创业板推出时创业板退市制度与主板退市制度一脉相承,其框架和主要内容基本一致,如果不加以改进和完善,在主板市场退市制度运行过程中存在的问题完全有可能在创业板市场重现。
退市制度作为创业板市场的一项重要制度,自创业板启动以来一直广受关注,市场对于创业板实施更加严格的退市制度寄予很高的期望。创业板作为一个全新的市场,没有历史包袱,尽快在创业板先行先试,探索建立符合我国资本市场实际的退市制度,将有利于创业板市场的长远健康发展,同时也将对主板退市制度的改革完善发挥探索及示范作用。此外,也有利于培育投资者和整个市场的风险意识,遏制投机炒作行为,形成以业绩为基础的投资理念,促进理性投资文化的建立,维护市场正常秩序,从根本上保护中小投资者的利益。
为此,深交所持续深入研究完善创业板退市制度,努力探索优胜劣汰机制。经过近两年来的研究论证,深交所拟定了《关于完善创业板退市制度的方案(征求意见稿)》(以下简称《方案》),并于2011年11月28日向社会公开征求意见。《方案》针对现行退市制度存在的主要问题和症结,充分借鉴成熟资本市场经验,在现有法律框架基础上,坚持市场化的方向,以优化市场资源配置,提高创业板上市公司整体质量为目标,主要从以下几方面对创业板退市制度进行完善:
A.增加连续受到交易所公开谴责和股票成交价格连续低于面值两个退市条件。
a.关于连续受到交易所公开谴责的退市条件
规范运作是上市公司最基本、最重要的要求,也是投资者合法权益得以保护的基础。现行退市条件中缺乏有关上市公司规范运作的指标,部分上市公司虽然财务指标没有达到退市标准,但经常发生重大不规范行为,严重损害投资者利益,因此非常有必要增加相应的指标作为退市条件,以将此类“害群之马”清除出市场,并提高监管的威慑力。由于规范运作涉及到公司运作的诸多方面,难以全面列举,因此以受到交易所公开谴责这一综合性的指标作为一项退市条件的操作性更强。
为了使“连续三次受到交易所公开谴责”的退市标准能够得到更好地执行,深交所于2011年4月对外公布了《深圳证券交易所创业板上市公司公开谴责标准》,以保证制度的透明和公正。《公开谴责标准》中还专门增加了有关上市公司对深交所做出的公开谴责决定不服的,可以向深交所上诉复核委员会申请复核的规定。被处罚对象提出复议时,上诉复核委员会要召开听证会议,相关人员可以在会上进行申诉。
i.振东制药案例---创业板上市公司第一起被公开谴责案例
2011年,振东制药(300158)、振东制药全资子公司山西振东泰盛制药公司(以下简称“振东泰盛”)在履行与振东制药控股股东山西振东实业集团公司(以下简称“振东实业”)的控股子公司山西振东建筑工程公司(以下简称“振东建筑”)的生产车间承建合同过程中,共预付振东建筑款项10760万元(人民币,下同),其中,未按合同约定超付款项3000万元,客观上形成关联方非经营性资金占用,振东建筑于2012年4月方才归还。
2011年,振东制药与振东制药控股股东振东实业的全资子公司山西振东五和健康食品公司(以下简称“振东五和”)实际发生日常关联交易仅为29.16万元,而公司却向振东五和预付650万元,期末冲抵公司对振东实业的欠款后,客观上形成关联方资金占用383.66万元;2011年,振东制药向振东制药控股股东振东实业的全资子公司山西振东安装装饰工程公司预付货款834.34万元,冲抵相关款项后,客观上形成关联方资金占用263.50万元。
2012年5月25日,深交所作出纪律处分决定:对振东制药、董事长李安平给予公开谴责的处分。这是创业板上市公司第一起被公开谴责的案例。
ii.
万福生科---创业板上市公司第一起连续两次被公开谴责的案例
万福生科(300268)成为创业板退市新规出台后第一个连续两次被公开谴责的公司,如果在36个月内,公司再次被交易所公开谴责,根据《创业板股票上市规则》的相关规定,公司股票将直接终止上市。
经深交所查明,万福生科存在以下违规行为:根据万福生科2012年10月26日披露的《关于重要信息披露的补充和2012年中报更正的公告》(以下简称“更正公告”),万福生科2012年半年度报告中存在虚假记载和重大遗漏:在2012年半年度报告中虚增营业收入1.88亿元,虚增营业成本1.46亿元、虚增净利润4023.16万元,前述数据金额较大,且导致公司2012年上半年财务报告盈亏方向发生变化,情节严重;2012年上半年万福生科循环经济型稻米精深加工生产线项目因技改出现长时间停产,对万福生科业务造成重大影响,但万福生科对该重大事项未及时履行临时报告义务,也未在2012年半年度报告中披露。
2012年11月22日,深交所作出纪律处分决定:对万福生科及全体董事、监事和高级管理人员给予公开谴责的处分。
2013年3月15日,因2008-2011年财务报告存在虚假记载,深交所再次对万福生科及全体董事、监事和高级管理人员予以公开谴责。这是公司继2012年11月因2012年上半年半年报存在虚假记载和重大遗漏,被深交所公开谴责后的第二次公开谴责。
2013年3月2日,万福生科发布了《关于重大事项披露及股票复牌的公告》,承认其2008-2011年期间存在财务数据虚假记载情形,累计虚增收入7.4亿元左右,虚增营业利润1.8亿元左右,虚增净利润1.6亿元左右。其中,2011年度公司虚构营业收入2.8亿元,虚增营业利润6541.36万元,虚增归属于上市公司股东的净利润5912.69万元,分别占公司已披露2011年财务报告中三项财务数据金额的50.63%、110.67%和98.11%。经对上述虚增数据进行调整后,公司2011年营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润数额分别为2.73亿元、-630.51万元和114.17万元,与公司先前披露的相关财务数据存在重大差异。
据深交所有关负责人介绍,万福生科上述违规行为情节严重,性质恶劣,除对万福生科及相关当事人予以再次公开谴责外,深交所还首次对公司的保荐代表人、财务报告审计机构的签字会计师进行了公开谴责,表明了深交所依法监管,坚决打击和遏制创业板上市公司违法违规行为,督促中介机构勤勉尽职,不断增强市场透明度,确保创业板市场快速、有序和健康发展的信心和决心。
b.关于股票成交价格连续低于面值的退市条件
《方案》中新增了一个市场交易方面的退市条件,即“连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值”,创业板公司股票交易一旦出现上述情况,将终止上市。增加这一反映市场效率的退市条件,有利于建立科学的多元化退市指标体系。
增加股票成交价格连续低于面值的退市条件的主要考虑是借鉴海外成熟证券市场的先进经验,建立多元化的退市标准体系。
从海外成熟证券市场的情况来看,纽交所和纳斯达克规定连续30个交易日收盘价小于1美元退市,韩国主板市场以股价不足面值的20%为底限,KOSDAQ以股价不足面值的40%为底限。虽然创业板在短期内出现股价低于面值的可能性不大,但是制度设计要有一定的前瞻性和导向性。经测算,2000年以来深市主板共有6家公司出现过9次“连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值”的情形,中小板和创业板公司尚未出现过这种情况。
B.完善恢复上市的审核标准,以扣除非经常性损益前后的净利润孰低作为盈利判断标准,不支持通过“借壳”恢复上市
多年来,主板暂停上市的公司通过各种调节财务指标的方法实现恢复上市的现象较为普遍。鉴于主板、创业板股票上市规则均没有规定以扣除非经常性损益前后的净利润孰低来判断是否达到恢复上市的条件,因此不少上市公司通过政府补贴、大股东输送利润、资产处置等非经常性收益调节利润,以规避退市。这类公司虽然在财务指标上暂时实现了盈利,但是并不具备持续盈利的能力,其实现恢复上市对市场的健康稳定发展非常不利。经统计,深市主板历史上共有30家因连续三年亏损而暂停上市的公司实现了恢复上市,其中有24家公司“扣非”后的净利润为负,参照本条款的规定,这24家公司将不能恢复上市。
为此,《方案》完善了创业板恢复上市的标准,明确以扣除非经常性损益前后的净利润孰低作为恢复上市的盈利判断标准,防止创业板公司通过一次性的交易、关联交易等非经常性收益调节利润规避退市的行为。
此外,主板暂停上市公司通过借壳上市式的资产重组实现恢复上市的现象比较普遍,与此同时也出现了“借壳炒作”现象,相关的内幕交易和市场操纵行为极易发生,在一定程度上影响了二级市场定价机制和资源配置功能的发挥。为了避免类似现象在创业板出现,非常有必要明确不支持暂停上市的创业板公司通过借壳的方式恢复上市。
创业板公司在正常情况下是可以进行资产重组的,而且深交所非常鼓励创业板公司通过重大资产重组的方式进行同行业并购、上下游产业链的整合等,以提高创业板公司的核心竞争力,促进创业板公司进一步做大做强。但是,创业板公司一旦进入暂停上市状态,深交所不支持这类公司进行重大资产重组,并通过借壳的方式实现恢复上市,以避免“借壳炒作”的现象在创业板重现。
C.明确暂停上市期间补充材料的时间要求
为防止公司以补充材料为由,延缓终止上市进程,对恢复上市及终止上市过程中公司补充材料的期限作出明确限制,要求公司应当自深交所要求补充材料之日起一个月内提供有关材料。
D.对净资产为负(资不抵债)的上市公司加快退市速度,缩短退市时间
上市公司出现净资产为负的现象说明公司已经资不抵债,丧失了持续经营的基础。一般而言,净资产为负远比连续三年亏损的情形更为严重,因此有必要加快此类公司的退市速度。2010年12月31日,深市有24家主板公司净资产为负,22家主板公司连续两年净资产为负。中小板历史上曾经有1家公司出现过连续两年净资产为负的情形,创业板还没有出现这种情形。
2009年版《创业板股票上市规则》规定,上市公司经审计的年报显示公司出现净资产为负即实施“退市风险警示处理”措施,第二年年报显示净资产继续为负即暂停上市,暂停上市之后的首个中期报告公司净资产继续为负即终止上市。为加快此类公司的退市速度,《方案》规定,创业板公司经审计的年报显示公司出现净资产为负即暂停上市,第二年年报显示净资产继续为负即终止上市。
E.改进创业板退市风险提示方式,废除“ST”、“*ST”制度
“退市风险警示处理”措施是我国特有的一项制度安排,设计“退市风险警示处理”措施的初衷是为了充分提示退市风险,保护投资者的利益。从实际运行情况来看,该制度确实起到了一定的风险揭示作用,但是也存在一些问题。由于普遍存在资产重组预期,不少被实施“退市风险警示处理”的股票出现了恶性炒作现象,个别“*ST”公司市盈率甚至一度达到1000倍以上,并形成了板块炒作效应,时常出现群体性的暴涨暴跌,其风险提示作用难以得到有效的发挥。
在创业板退市制度先行先试的情况下,如果创业板继续采用现行的“退市风险警示处理”措施,那么存在退市风险的创业板公司将在股票简称和行情揭示上和主板公司相混同,这将不利于投资者识别并规避此类公司。为此,创业板将不再实施“退市风险警示处理”措施。
不再实施“退市风险警示处理”措施后,为了更加充分地揭示公司的退市风险,将采取以下两个配套措施:一是强化上市公司信息披露,一旦出现退市风险,要求创业板公司及时披露退市风险提示公告,并在此后每周披露一次退市风险退市公告;二是深化创业板投资者适当性管理,充分利用创业板这一特有的制度安排,要求证券公司利用短信、电子邮件等方式,将有关公司的退市风险提示公告通知持有退市风险公司股票的投资者,这种方式可以更加充分和精确地揭示退市风险。通过以上两种方式,完全能够达到充分揭示退市风险,保护投资者利益的目的。
F.实施“退市整理期”制度,设立“退市整理板”
“退市整理期”制度主要是借鉴了日本东京交易所的相关制度,即由交易所宣布某上市公司将于一定时间后退市,公司被宣布退市至正式退市前在交易所“整理板块”继续交易,整理期满公司退市。日本公司退市后可直接进入绿单市场,无需经推荐券商的审核。但是截至2007年10月,绿单市场中退市公司仅有7家,大部分公司基本一退到底。这样投资者在公司退市前卖出股票就非常重要。“退市整理期”制度安排是释放公司退市风险、减少投资者损失的较为合理的途径。
为了保证投资者在创业板公司退市前拥有必要的交易机会,使投资者有更加充足的时间处理手中持有的股票,同时有充裕的时间来实现退市公司股价的回归,化解高价退市的风险,深交所借鉴东京交易所等境外证券交易所的做法,设立“退市整理期”,在交易所做出公司股票终止上市决定后,公司股票终止上市前,给予30个交易日的股票交易时间,在此期间不再受理公司重组申请。
同时设立“退市整理板”,将进入“退市整理期”的股票集中到“退市整理板”进行交易,行情上实行另板揭示,不再与其它创业板公司股票一同显示行情。
对于“退市整理板”的涨跌幅限制问题,考虑到现行5%的涨跌幅限制不足以实现股价的回归,而完全不设涨跌幅限制可能存在爆涨爆跌的风险,因此将与正常股票相同维持10%的涨跌幅限制,以便于退市风险得到合理的释放。
深交所于2011年11月28日对外公布《关于完善创业板退市制度的方案(征求意见稿)》后,在征求意见期间,共收到反馈邮件170多封,网络调查问卷950份。深交所还于12月5日、12月19日和12月21日召开了三场退市制度征求意见座谈会,分别邀请了部分金融办、证监局、上市公司、保荐机构、创投机构、个人投资者、机构投资者、市场分析人士、专家学者等各方代表参加,广泛征集各方意见。
总体来看,市场各方对《退市制度(征求意见稿)》给予积极评价,认为有助于建立证券市场优胜劣淘机制,促进创业板市场长远健康发展。同时,也对《退市制度(征求意见稿)》提出了具体意见与建议。
深交所对通过各种途径所收集到的意见和建议进行了整理、归纳和汇总,对市场各方的反馈意见进行了认真研究与反复考量,吸取了其中的合理意见与建议,对《关于完善创业板退市制度的方案》进行了修改完善,并于2012年2月24日发布了《<关于完善创业板退市制度的方案>征求意见和修改情况的说明》和正式的《方案》。同时,深交所根据创业板退市制度方案的有关内容启动了《创业板股票上市规则》的修订工作。
②《创业板股票上市规则》修订完成,发布实施,创业板退市新政正式实施
2012年4月20日,深交所完成了对《创业板股票上市规则》的修订,正式发布《深圳证券交易所创业板股票上市规则(2012年修订)》,并自2012年5月1日起施行。
本次修订《创业板股票上市规则》,主要是将《方案》内容落实到《创业板上市规则》的具体条款,包括以下六个方面:
A.丰富了创业板退市标准体系。
在暂停上市情形的规定中,将原“连续两年净资产为负”改为“最近一个年度的财务会计报告显示当年年末经审计净资产为负”,新增“因财务会计报告存在重要的前期差错或者虚假记载,对以前年度财务会计报告进行追溯调整,导致最近一年年末净资产为负”的情形;在终止上市情形的规定中,新增
“公司最近三十六个月内累计受到本所三次公开谴责”、“公司股票连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值”和“因财务会计报告存在重要的前期差错或者虚假记载,对以前年度财务会计报告进行追溯调整,导致最近两年年末净资产为负”。
B.完善了恢复上市的审核标准,充分体现不支持通过“借壳”恢复上市
第一,新增一条“暂停上市公司申请恢复上市的条件”,要求公司在暂停上市期间主营业务没有发生重大变化,并具有可持续的盈利能力。第二,针对目前通过“借壳”实现恢复上市的暂停上市公司大多数以补充材料为由,拖延时间维持上市地位并重组的情况,《创业板上市规则》对申请恢复上市过程中公司补充材料的期限作出明确限制,要求公司必须在三十个交易日内提供补充材料,期限届满后,深交所将不再受理新增材料的申请。第三,明确因连续三年亏损或追溯调整导致连续三年亏损而暂停上市的公司,应以扣除非经常性损益前后的净利润孰低作为恢复上市的盈利判断依据,杜绝以非经常收益调节利润规避退市。第四,明确因连续三年亏损和因年末净资产为负而暂停上市的公司,在暂停上市后披露的年度报告必须经注册会计师出具标准无保留意见的审计报告,才可以提出恢复上市的申请。
C.明确了财务报告明显违反会计准则又不予以纠正的公司将快速退市
为杜绝公司通过财务会计报告被出具非标准无保留审计意见来规避暂停或终止上市条件,规定非标意见涉及事项属于明显违反企业会计准则、制度及相关信息披露规范性规定的,应当在规定的期限内披露纠正后的财务会计报告和有关审计报告。在规定期限届满之日起四个月内仍未改正的,将被暂停上市;在规定期限届满之日起六个月内仍未改正的,将被终止上市。
D.强化了退市风险信息披露,删除原规则中不再适用的“退市风险警示处理”章节
在取消“退市风险警示处理”制度的同时,为及时揭示公司的退市风险,《创业板上市规则》全面考虑可能的退市风险出现时点,针对不同的暂停上市和终止上市情形,明确规定首次风险披露时点及后续风险披露的频率,要求公司每五个交易日披露一次风险提示公告,强化退市风险信息披露要求。
E.增加了退市整理期的相关规定
根据《方案》,创业板实施“退市整理期”制度,设立退市整理板。在《创业板上市规则》中,对退市整理期的起始时点、期限、日涨跌幅限制、行情另板揭示及风险提示作出了明确规定。
F.明确了创业板公司退市后统一平移到代办股份转让系统挂牌
为保护投资者权益,给予退市公司股票合适的转让场所,《创业板上市规则》明确规定,创业板公司退市后,统一平移到代办股份转让系统挂牌。
《创业板上市规则》(2012年修订)自2012年5月1日起施行,创业板退市制度正式实施。创业板退市制度的实施是创业板市场制度建设中具有里程碑意义的一件大事,将对创业板市场的可持续健康发展以及包括上市公司在内的市场参与者的行为模式产生积极、深远的影响。新退市制度在体现高效率、市场化退市导向的同时,对创业板上市公司的持续经营能力和规范运作标准要求更加严格。创业板退市新政的出台和实施,必将成为我国上市公司退市法律制度建设中的新里程碑。
(2)主板、中小板积极跟进,改进和完善退市制度
我国证券市场经过20多年的发展,正在逐步走向规范和成熟。退市是正常的证券市场现象,退市制度作为证券市场一项基础性制度安排,已经有十多年的实践,在完善市场机制方面发挥了积极的作用。但是随着证券市场的不断发展,原有主板、, 中小板退市制, 度, , 暴露出标准单一、易于规避、程序冗长等, 诸多问题,未能充分发挥优胜劣汰、保护投资者权益的功能。另一方面,经过二十多年的发展,我国多层次资本市场体系已初步形成,非上市公众公司的股份转让和监管制度初步建立,改革完善退市制度,实现退市工作市场化、正常化、常态化的条件日趋成熟。
为保护投资者合法权益,促进证券市场改革创新和健康发展,在借鉴创业板前期对退市制度的探索及海外市场经验的基础上,本着稳中求进的原则, 2012年4月29日,深交所对外发布了《关于改进和完善深圳证券交易所主板、中小企业板上市公司退市制度的方案(征求意见稿)》(以下简称“征求意见稿”),并向社会公开征求意见。5月20日征求意见截止后,根据社会各界反馈的意见,深交所并于对退市制度改革方案进行了反复修改完善,并于2012年6月28日正式发布。据此,深交所修订了《股票上市规则》,《深圳证券交易所股票上市规则(2012年修订)》正式发布实施。上交所也同步发布了《改革方案》和《上海证券交易所股票上市规则(2012年修订)》,标志着深沪两市主板、中小板退市新政正式实施。
鉴于深沪两市退市新政基本一致,下面以深交所为例来具体阐述主板、中小板新的退市制度:
①完善退市标准,建立市场化和多元化的退市标准体系
深交所《股票上市规则(2008年修订)》对主板、中小企业板上市公司(以下简称“上市公司”或“公司”)规定的主要退市标准如下:(1)最近年度连续亏损;(2)未在法定期限内披露年度报告或中期报告;(3)未改正财务会计报告中的重大差错或虚假记载;(4)股权分布不符合上市条件;(5)股本总额发生变化不再具备上市条件;(6)法院宣告公司破产;(7)公司解散。
2006年11月29日,深交所发布的《中小企业板股票暂停上市、终止上市特别规定》规定了专门适用于中小企业板上市公司的几项退市标准:(1)净资产为负值;(2)审计报告为否定意见或无法表示意见;(3)对外担保余额超过1亿元且占净资产的100%以上;(4)关联方违法违规占用资金余额超过2000万元或占净资产的50%以上;(5)连续受到交易所公开谴责;(6)连续20个交易日每日收盘价均低于面值;(7)连续120个交易日内累计成交量低于300万股。
本次修订对主板、中小企业板退市标准进行改进整合,完善主板、中小企业板退市标准体系。新增及变更的退市标准如下:
A.净资产为负值
上市公司最近一个会计年度期末净资产为负值,或因前期差错追溯重述导致公司最近一个会计年度期末净资产为负值的,其股票交易将实行退市风险警示;公司股票交易实行退市风险警示后,首个会计年度期末净资产继续为负值的,其股票将被暂停上市;公司股票暂停上市后,首个会计年度期末净资产仍为负值的,其股票将被终止上市。
B.营业收入低于人民币1000万元
上市公司最近一个会计年度营业收入低于人民币1000万元,或因前期差错追溯重述导致公司最近一个会计年度营业收入低于人民币1000万元的,其股票交易将实行退市风险警示;公司股票交易实行退市风险警示后,首个会计年度营业收入继续低于人民币1000万元的,其股票将被暂停上市;公司股票暂停上市后,首个会计年度营业收入仍低于人民币1000万元的,其股票将被终止上市。
C.年度审计报告为否定意见或无法表示意见
上市公司最近一个会计年度财务会计报告被出具否定意见或无法表示意见审计报告的,其股票交易将实行退市风险警示;公司股票交易实行退市风险警示后,首个会计年度财务会计报告继续被出具否定意见或无法表示意见审计报告的,其股票将被暂停上市;公司股票暂停上市后,首个会计年度财务会计报告仍被出具否定意见或无法表示意见审计报告的,其股票将被终止上市。
D.暂停上市后未在法定期限内披露年度报告
上市公司因连续亏损、净资产为负值、营业收入低于人民币1000万元或者因年度审计报告为否定意见或无法表示意见导致其股票被暂停上市的,在其股票暂停上市后未能在法定期限内披露首个年度报告的,其股票将被终止上市。
E.股票累计成交量过低
仅发行A股的主板上市公司连续120个交易日(不含停牌交易日)通过深交所交易系统实现的股票累计成交量低于500万股的,其A股股票将直接终止上市;仅发行B股的主板上市公司连续120个交易日(不含停牌交易日)通过深交所交易系统实现的股票累计成交量低于100万股的,其B股股票将直接终止上市;既发行A股又发行B股的主板上市公司连续120个交易日(不含停牌交易日)同时通过深交所交易系统实现的A股股票累计成交量低于500万股、B股股票累计成交量低于100万股的,其A股、B股股票将直接终止上市。
中小企业板上市公司出现连续120个交易日(不含停牌交易日)通过深交所交易系统实现的股票累计成交量低于300万股的,其股票将直接终止上市。
F.股票成交价格连续低于面值
仅发行A股的上市公司连续20个交易日(不含停牌交易日)每日A股股票收盘价均低于每股面值的,其A股股票将直接终止上市;仅发行B股的上市公司连续20个交易日(不含停牌交易日)每日B股股票收盘价均低于每股面值的,其B股股票将直接终止上市;既发行A股又发行B股的上市公司连续20个交易日(不含停牌交易日)同时出现每日A股、B股股票收盘价均低于每股面值的,其A股、B股股票将直接终止上市。
在股票成交价格低于面值退市指标于2012年7月7日正式执行后,闽灿坤B(200512)差一点成为因为触及这一指标而退市的公司。
1993年,厦门灿坤在深圳B股挂牌。成为大陆首个台商独资上市公司,实际控制人为台湾商人吴灿坤。在小家电领域,闽灿坤B在不少方面做到了全球第一,如煎烤机、挂烫机,此外其咖啡机、面包机等小家电也畅销海内外。
闽灿坤B自从2002年之后就再也没有出现过现金分红,而送股和转增股本一直持续到2005年。上市后闽灿坤B股价最高时曾超过12港元,但其坚持送股的分配方法使得股价受到较大冲击。从股本扩张的角度看,1993年上市时,闽灿坤B总股本为1.48亿股,而2005年时为11.12亿股,股本规模扩大了6.5倍。
2012年7月9日至8月1日,闽灿坤B股票收盘价连续18个交易日均低于每股面值1元人民币。自7月23日因此发布首次风险提示公告后,迄今已发布9次风险提示,公司股价则连续7个交易日一字跌停。
根据深交所相关规定,仅发行B股股票的上市公司,连续二十个交易日(不含公司股票全天停牌的交易日)的每日股票收盘价均低于股票面值,交易所有权决定终止其股票上市交易。
这意味着,如果该股8月2日和3日的收盘价继续低于面值,那么该公司股票将可能被终止上市。
就在市场热议闽灿坤B将成为退市新政下“B股退市第一股”时,8月1日晚间,闽灿坤B在发布股票交易异常波动公告的同时,闽灿坤B又表示,公司拟筹划重大事项,因相关事项尚存在不确定性,为维护广大投资者利益,避免引起股票价格异常波动,公司股票自8月2日起停牌,待刊登相关公告后复牌。
2012年8月25日,公司披露了缩股方案;9月13日,公司股东大会通过了该方案;9月18日,厦门市投资促进局已初步同意公司的拟缩股减资方案。11月8日,公司取得《厦门市投资促进局关于同意厦门灿坤实业股份有限公司减资的批复》。公司将按6:1的比例对现有总股本进行缩股,总股本由11.12亿股减至1.85亿股,每股面值1元人民币,注册资本相应减至1.85亿元人民币。减资后,B股流通股8419.58万股,余额部分由境外公司或个人认购1.01亿股。
2012年12月27日,闽灿坤B披露了《关于公司实施缩股方案的公告》,将以现有总股本 1,112,350,077 股为基数,全体股东按每 6 股缩减为 1 股的方式实施,相当于每股折算为0.166666668 股。缩股方案实施的股权登记日为2012 年 12 月 28 日,实施缩股方案后的首个交易日为2012 年 12 月 31 日,公司股票将于当天同时复牌。
按照公司提供的复牌开盘参考价计算公式:“开盘参考价=(实施前一交易日收盘价×缩股方案实施前股份总数)/缩股方案实施后股份总数”计算。由于闽灿坤B在8月1日(停牌前一日)收于0.45港元,公司总股本由11.12亿股缩减至1.854亿股,可以估算开盘参考价在2.7港元左右。而当日的涨跌幅限制价格为开盘参考价的上下10%。
缩股方案实施完毕后,公司的总股本由 1,112,350,077股减少到 185,391,680股,均为无限售流通股。即全体股东所持股份由每6股减少为1股。在账务处理上,公司将本次缩股涉及的原始股本减少部分以及资本公积转增股本减少部分两项合计计入资本公积1.48亿元。对于本次缩股涉及的盈余公积及未分配利润送股减少部分,共计7.79亿元,计入盈余公积。由于截至2011年12月31日,公司累积亏损为7.75亿元。在实施缩股后,公司盈余公积中用于弥补累积亏损7.75亿元后,最终的剩余盈余公积为434万元。
随着缩股和以盈余公积弥补累计亏损的实施,闽灿坤B得以保住了上市地位,避免了退市。
针对闽灿坤此次缩股方案,深交所有关负责人表示,B股市场长期不活跃,而纯B股公司缺乏融资功能,扩张股本只能通过送红股或转增等方式,股价比较低迷有客观原因。由于纯B股公司的特殊性,通过缩股方式保留上市地位的做法局限于纯B股公司。对纯B股公司因股价持续跌破面值面临退市的,除缩股方式外,深交所还鼓励公司通过大股东增持、公司回购等方式维持上市地位。另一方面,对选择主动退市的公司,会充分考虑历史因素并尊重公司的意愿,符合条件后安排其重新上市。
G.连续受到交易所公开谴责(不适用于主板上市公司)
中小企业板沿用“连续受到交易所公开谴责”的退市标准,但调整为“上市公司最近36个月内累计受到深交所三次公开谴责的,其股票直接终止上市”,该项退市标准不适用于主板上市公司。
②改进恢复上市程序,明确恢复上市条件
A.针对上市公司暂停上市后长期“停而不退”的现象,完善公司申请恢复上市的程序如下:
深交所将在受理公司恢复上市申请后的三十个交易日内,作出是否核准其股票恢复上市申请的决定。公司应深交所要求提供补充材料的,须在累计不超过三十个交易日的期限内提供有关材料。公司补充材料期间不计入深交所作出有关决定的期限内。
B.为遏制上市公司暂停上市后通过各种方式规避终止上市,完善公司申请恢复上市的条件如下:
因连续亏损、净资产为负值、营业收入低于人民币1000万元、年度审计报告为否定意见或无法表示意见等情形其股票被暂停上市的公司,在其股票暂停上市期间申请恢复上市的,至少应当符合以下条件:
a.最近一个会计年度净利润及扣除非经常性损益后的净利润均为正值;
b.最近一个会计年度期末净资产为正值;
c.最近一个会计年度营业收入不低于人民币1000万元;
d.最近一个会计年度的财务会计报告未被出具保留意见、否定意见或无法表示意见的审计报告;
e.具备持续经营能力;
f.具备完善的公司治理结构和内部控制制度且运作规范,财务会计报告无虚假记载;
g.不存在深交所《股票上市规则》规定的其他暂停上市情形;
h.深交所认为需要具备的其他条件。
③加强退市风险的信息披露
上市公司触及股票累计成交量过低、股票成交价格连续低于面值、连续受到交易所公开谴责等退市标准的,不再经过退市风险警示环节,股票将被直接终止上市。为保护投资者利益,充分揭示退市风险,要求上市公司在知悉即将触及上述退市标准时,及时、充分披露其股票可能被终止上市的风险提示公告。
此外,通过提高披露频率、完善披露内容及加强披露管理等方式强化退市风险警示机制,向投资者充分揭示退市风险。为了充分揭示退市风险,本次退市制度针对退市信息披露,按时间顺序作了四方面的规定:第一,进入退市整理期交易前公告;第二,退市整理期交易第一天公告;第三、退市整理期前二十五个交易日与最后五个交易日公告;第四、特别风险提示。
④实施“退市整理期”制度
为给投资者在公司退市前提供必要的交易机会,以利于投资者有更多的机会处理手中股票,在深交所作出公司股票终止上市的决定后,给予公司股票三十个交易日的“退市整理期”,在“退市整理板”进行交易。三十个交易日期满后,公司股票将终止上市。退市整理期的设置,充分借鉴了国际成熟市场保护退市公司相关投资者合法权益的经验和创业板退市制度的做法,通过另板交易的方式,充分揭示和释放相关退市风险。
⑤做好退市后续安排,维护投资者利益
深交所上市公司股票终止上市后,转入全国性的场外交易市场或符合条件的区域性场外交易市场挂牌转让。
⑥引入重新上市制度
重新上市制度是疏通退市渠道的重要途径,有助于退市工作的市场化、正常化、常态化。本次退市制度改革引入了重新上市机制,在规则修订中进一步明确退市公司通过改善经营、资产重组等方式,消除终止上市情形且达到重新上市条件的,可以向证券交易所申请重新上市,由证券交易所作出是否重新上市的决定。同时,为充分保护投资者的利益,引导市场理性投资、明确预期,深交所借鉴借壳上市条件,综合考虑公司的财务状况、持续经营能力、公司治理、内控规范方面因素,明确了严格的重新上市条件。
为保证退市制度改革的顺利实施,经过反复研究,2012年12月16日,深交所正式发布实施《深圳证券交易所退市公司重新上市实施办法》(以下简称“重新上市实施办法”)和《深圳证券交易所退市整理期业务特别规定》(以下简称“退市整理期特别规定”)。
重新上市制度和退市整理期制度是本次退市制度改革的重要组成部分。本次出台的重新上市制度适用深交所主板和中小企业板,退市整理期制度适用于深交所主板、中小板和创业板。
《深圳证券交易所退市公司重新上市实施办法》对以下事项进行了明确:一是明确《办法》适用所有退市公司,包括“老三板”公司。二是为防止恶意炒作,在审核重新上市申请时,增加了对公司在退市整理期及退市后公司是否因涉嫌内幕交易、市场操纵等被中国证监会立案调查或司法机关立案侦查予以关注的内容。
鉴于退市整理期公司不得筹划、实施重大资产重组,《深圳证券交易所退市整理期业务特别规定》规定,2012年7月7日之前已暂停上市的公司,参照执行《退市整理期规定》。其中,处于重大资产重组筹划阶段或者进程中的已暂停上市公司在《退市整理期规定》施行后应当及时召开股东大会,对“终止重大资产重组等重大事项且股票进入退市整理期交易”议案或者“继续推进重大资产重组等重大事项且股票不进入退市整理期交易”议案进行审议,并在该次股东大会通知的“特别提示”中对该项议案通过或者被否决后股票是否进入退市整理期交易的结果作出明确提示。因特殊原因未能及时召开股东大会的公司,应当最迟在深交所作出终止上市决定后的二十个交易日内完成上述股东大会审议程序并对外披露。
退市机制是证券市场的基础性制度。本次退市制度改革在调整原有制度退市标准和程序的基础上,引入退市整理制度和重新上市制度,有助于退市工作的市场化、正常化、常态化。
⑦设立过渡期,确保新旧制度平稳衔接
为确保新旧制度顺利衔接,深交所于2012年7月7日发布的《关于发布<深圳证券交易所股票上市规则(2012年修订)>的通知》中对过渡期作了明确规定:
①新《上市规则》发布前,已暂停上市的公司其恢复上市和终止上市等事项适用原《上市规则》及相关规定,并按下述情形处理:(一)对于2012年1月1日之前已暂停上市的公司,深交所将在2012年12月31日之前作出是否核准其股票恢复上市的决定;(二)对于2012年1月1日之后暂停上市的公司,深交所将在受理公司股票恢复上市申请后的三十个交易日内作出是否核准其股票恢复上市的决定。深交所要求公司提供补充材料的,公司应当在累计不超过三十个交易日的期限内提供有关材料。
②新《上市规则》发布后,在判断上市公司是否触及净资产为负值、营业收入低于人民币一千万元和年度审计报告为无法表示意见或否定意见等退市标准时,不追溯计算以前年度数据,以公司2012年的年报数据为最近一个会计年度的年报数据,以2012年、2013年的年报数据为最近两个会计年度的年报数据, 最近三个会计年度及最近四个会计年度的年报数据依此类推。
③新《上市规则》发布后,上市公司有关股票累计成交量过低、股票成交价格连续低于面值等退市标准,自新《上市规则》实施之日起执行。
④原《上市规则》已有且新《上市规则》继续沿用的退市标准,不适用新老划断原则,在执行时应当连续计算相关期限。
⑤上市公司因净资产为负值、年度审计报告为无法表示意见或否定意见等情形其股票交易被实行其他特别处理的,在公司2012年年报披露前,其股票交易仍按原《上市规则》的规定予以其他特别处理(新《上市规则》称为“其他风险警示”)。
(3)相关退市案例
如上所述,根据深交所、上交所分别于2012年7月7日发布的《关于发布<深圳证券交易所股票上市规则(2012年修订)>的通知》、《关于发布<上海证券交易所股票上市规则(2012年修订)>的通知》有关“新老划断”的规定,新《上市规则》发布前,已暂停上市的公司其恢复上市和终止上市等事项适用原《上市规则》及相关规定,对于2012年1月1日之前已暂停上市的公司,深交所将在2012年12月31日之前作出是否核准其股票恢复上市的决定。新《上市规则》发布后,暂停上市的公司其恢复上市和终止上市等事项适用新《上市规则》及相关规定。
深沪证券交易所在2012年12月31日之前分别召开了上市委员会,严格依据《股票上市规则(2008年修订)》的相关规定,遵循上市委员会的审议规则和程序,对新规则发布前已经暂停上市的18家公司的恢复上市申请进行了认真的审议,16家公司的恢复上市申请获得通过,*ST炎黄、*ST创智的恢复上市申请则被否决。两个交易所根据上市委员会的审核意见,对上述18家公司作出了相应的核准或者不予核准其股票恢复上市的决定。
2012年7月至目前,深沪两市一共有3家公司被强制退市,其中*ST炎黄、*ST创智属于“新老划断”中适用原《上市规则》退市的案例,*ST长油则属于“新老划断”中适用新《上市规则》退市的第一起案例,也是第一起央企被强制退市案例。
①*ST创智退市案例
*ST创智 (000787)是1993年3月经湖南省人民政府湘体改(1993)70号文件批准由主要发起人长沙五一文化用品商场与长沙市工矿综合商业公司、长沙市调料食品公司、中国工商银行长沙市信托投资公司和中国农业银行湖南省信托投资公司通过定向募集方式成立的股份制公司。公司原名湖南五一文实业股份有限公司,1999年10月经湖南省工商行政管理局批准公司更名为湖南创智信息科技股份有限公司,2001年3月经国家工商行政管理局批准和深圳市工商行政管理局核准,公司更名为创智信息科技股份有限公司。
因2004年、2005年、2006年连续三年亏损,*ST创智股票自2007年5月24日起暂停上市。公司2007年度实现归属于母公司所有者的净利润4,322.08万元,2008年5月8日公司向深交所提交了股票恢复上市申请及相关材料,依据《深圳证券交易所股票上市规则(2008年修订)》)等有关法律、法规、规则的规定,2008年5月12日,深交所发函通知公司正式受理其股票恢复上市的申请并要求公司提交恢复上市补充材料。暂停上市期间,公司在法定期间披露了2007年度报告,并于2012年5月29法院裁定破产重整执行完毕。暂停上市期间公司进行了两次重大资产重组,两次重组均未能通过公司临时股东大会。截止目前,公司没有形成重大资产重组方案及其他可能改善公司持续经营能力的相关方案。
①实施了破产重整
2010年8月12日,深圳市中级人民法院(以下简称“深圳中院”)裁定受理创智科技重整。2010年8月23日,深圳中院裁定创智科技进行重整。2011年5月24日,公司重整计划草案获得出资人组会议表决组通过。2011年5月27日,深圳中院裁定批准《重整计划》及终止公司重整程序。截至2012年5月25日,创智科技出资人让渡的创智科技股票已全部划转至重整专用账户。2012年5月29日,深圳中院裁定确认创智科技重整计划执行完毕,并终结公司破产程序。
②进行了两次重大资产重组
A.第一次重大资产重组
2011年12月31日,公司公告重大资产重组方案,主要内容为大地集团向上市公司注入土地一级开发整理相关资产。但是经2012年1月16日公司临时股东大会审议,相关重组议案未获通过。
B.第二次重大资产重组
2012年8月29日,公司公告了第二次重大资产重组方案,主要内容仍为大地集团向上市公司注入土地一级开发整理相关资产。2012年9月13日公司临时股东大会对上述重组方案进行审议表决,本次重组议案未获通过。
9月21日,上海远卫、浙江华联等8名*ST创智股东,发起向公司全体股东征集10%以上的股份,希望借此向董事会提议召开临时股东大会,将*ST创智已被否决的重组方案再次提交股东大会审议表决。但由于各种原因,这一征集活动最终以失败告终。
2012年10月10日,*ST创智董事会收到合计持有公司百分之十以上股份的股东(中国信达资产管理公司、财富证券公司、湖南华创实业公司以及湖南创智实业公司)联合出具的《关于共同请求创智信息科技股份有限公司董事会召开临时股东大会的函》及所附文件,请求公司董事会召开临时股东大会,审议被前次股东大会否决的重大资产重组等相关议案。
*ST创智董事会在收到上述《函》及所附文件后,于2012年10月14日召开了第七届董事会第四次会议,同意召开2012年第三次临时股东大会,按照法律、行政法规和公司《章程》的相关规定,在收到相关股东关于召开临时股东大会请求后的10日内作出了同意召开临时股东大会的书面反馈意见。2012年10月17日,*ST创智董事会披露了《关于召开2012年第三次临时股东大会的通知》及相关文件,拟于2012年11月1日召开2012年第三次临时股东大会,对9月13日被否决的相关重组议案进行再次表决。
*ST创智就已被否决的原方案再次提请股东大会表决公布后,引起了一部分投资者质疑,一些法学专家也表示,这样做有违法理。武汉大学法学院教授孟勤国表示,虽然法律上没有明确规定不能这样做,但是这样做有违“一事一理”的法理,股东大会的决议应当被看做是最终决定。如果提出的方案是经过修改的,则是允许
的。
基于上述问题,湖南省证监局相关处室负责人在接受第一财经日报记者采访时表示,从目前的法律法规来看,由超过10%的股份提起召开股东会对相关议案进行审议的行为是合法合规的,不存在障碍。另有投资者认为,*ST创智目前重组方案被否后,仍有可能提出新的重组方案,或者对现有方案进行修改。对此,湖南省证监局相关处室负责人表示,根据退市新规,公司必须在2012年12月31日前完成重组,否则将退市,提交新的方案必须经监管部门审核同意,从时间上目前已经来不及。更为主要的是,由于此前*ST创智曾经公开公告称没有新的重组方案和重组方,已经构成一种具有法律效用的承诺,因此,要想再修改或者提出新的方案,存在法律障碍。
为了慎重起见,深交所要求*ST创智聘请法律顾问就本次股东大会的召集的合规性发表具法律意见。2012年4月14日,广东信达律师事务所出具了专项法律意见书,其结论意见为:“综上核查,信达律师认为,创智科技相关股东作为合计持有公司10%以上股份的股东,提出召开临时股东大会请求的主体资格合法有效;董事会已按法定程序发出召开临时股东大会的通知;创智科技2012年第三次临时股东大会的召集程序合法、有效”。
2012年10月29日,媒体及投资者质疑公司重大资产重组置入资产国地置业评估所依据的39%固定回报率不符合2011年9月成都市政府成府发(2011)第26号《成都市人民政府批转市国土局等部门关于进一步规范引进社会资金进行一级土地整理意见的通知》。2012年11月1日,公司刊登公告表示,尽管国地公司实施土地整理业务的合同合法有效,公司还需就26号文对国地置业所经营业务的影响事宜进行进一步核实。为此,公司发布了取消2012年第3次临时股东大会的通知。
2012年11月7日董事会发布公告:考虑到中小投资者对本次重组方案存在较大分歧,决定与四川大地实业集团有限公司、成都泰维投资管理有限公司解除《发行股份购买资产协议》、《发行股份购买资产之盈利预测补偿协议》、《协议书》等重大资产重组相关文件。公司于2012年11月5日收到四川大地函告,同意解除上述协议,决定终止本次重大资产重组工作。根据上述相关公告,公司本次重大资产重组已经终止。
2012年12月24日,深交所上市委员会对*ST创智提出的恢复上市申请进行了审议。会议就公司持续经营能力问题、无主营业务问题、中介机构的意见等进行了充分讨论。会议认为,截至上市委会议召开之日,*ST创智没有主营业务,尚未恢复持续经营能力,公司虽已完成破产重整,但公司2012年两次股东大会均未表决通过重大资产重组方案,且公司目前没有明确的重组方,无法在2012年12月31日完成重大资产重组工作。公司保荐机构中信证券及律师事务所北京市金杜律师事务所在恢复上市保荐书及法律意见中明确表示:公司尚未恢复持续经营能力,尚不能完全符合股票恢复上市条件。
根据国家现有法规和深交所《上市规则》的规定,*ST创智不符合股票恢复上市的相关规定。经委员记名投票表决,会议以0票同意、7票反对,未通过*ST创智股票恢复上市的决议。
2012年12月31日,深交所作出《关于创智信息科技股份有限公司股票终止上市的决定》。《决定》指出,“经本所第七届上市委员会第十二次会议审议,根据《深圳证券交易所股票上市规则(2008年修订)》第十四章的相关规定,本所决定你公司股票终止上市。请你公司按照相关规定,做好股票终止上市以及后续工作”。
2013年2月7日,*ST创智刊登股票终止上市公告,公司股票于2月8日摘牌,公司已与中信证券签署了《推荐恢复上市、委托代办股份转让协议书》。公司原流通股份于股票摘牌后45个工作日内进入全国中小企业股份转让系统交易。
②*ST炎黄退市案例
*ST炎黄(000805)原名常州金狮股份有限公司,于1998年5月29日在深圳证券交易所挂牌交易。2000年10月30日,公司名称由“常州金狮股份有限公司”变更为“江苏炎黄在线股份有限公司”,公司股票简称变更为“炎黄在线”。2002年11月16日,公司名称变更为“江苏炎黄在线物流股份有限公司”,公司股票简称变更为“炎黄物流”。
上市后,公司控股股东发生一系列变更。2007年3月,北京中企华盛投资有限公司成为公司第一大股东。
2009年2月20日,江苏炎黄在线物流股份有限公司完成股权分置改革,股权分置改革实施后,股票简称“*ST炎黄”,股票代码为“000805”。
因2003年、2004年、2005年连续三年亏损,根据中国证监会和深交所相关规定,深交所于2006年5月9日作出《关于江苏炎黄在线物流股份有限公司股票暂停上市的决定》(深证上[2006]43号)的决定,*ST炎黄自2006年5月15日起暂停上市。
*ST炎黄在规定期限内刊登了2006年年度报告,实现利润73.42万元,公司向深交所提出了股票恢复上市申请,深交所于2007年5月18日受理了该公司的恢复上市申请和材料。
2009年3月25日,公司因2006年业绩虚假事项被中国证监会江苏监管局立案调查。
2011年8月8日,中国证监会下发了《行政处罚事先告知书》,认定炎黄公司2006年年报中存在以下三项违法事实:1、未按规定披露关联关系及关联交易;2、虚构物流代理业务70万元;3、虚构债权转让业务,虚构营业外收入为179.84万元;上述两项虚增使公司2006年由亏损变为盈利。
2012年12月3日,中国证监会作出《行政处罚决定书》([2012]48号),认定*ST炎黄2006年度存在未按规定披露关联关系及关联交易、虚增物流代理收入、虚增债权转让收入等违法行为,*ST炎黄2006年年度报告通过虚增物流代理收入和债权转让收入,共虚增利润2,498,458.48元,*ST炎黄2006年年度报告披露的主营业务收入为2,525,441.59元,利润为657,844.79元,上述两项虚增利润使*ST炎黄2006年由亏损变为盈利。
2012年12月15日,*ST炎黄公告了上述《行政处罚决定书》, ,*ST炎黄虚增利润使2006年由亏损变为盈利。
2012年12月14日,*ST炎黄提交恢复上市申请时的保荐机构招商证券股份有限公司(以下简称:招商证券)针对其于2007年5月18日提交的《招商证券股份有限公司关于江苏炎黄在线物流股份有限公司恢复上市的保荐书》,出具了《招商证券股份有限公司关于江苏炎黄在线物流股份有限公司恢复上市保荐书的补充说明》,认为*ST炎黄2006年净利润实际为亏损,不符合申请恢复上市的条件。
2012年12月3日,*ST炎黄股东大会审议通过聘请新的保荐机构中国银河证券股份有限公司(以下简称:银河证券)。2012年12月14日,银河证券出具《银河证券参与炎黄物流重大资产重组及恢复上市情况的说明》,认为:银河证券与炎黄物流尚未签订与恢复上市相关的协议。因此,银河证券不能就炎黄物流恢复上市问题发表意见。
2012年12月24日,深交所上市委员会对*ST炎黄提出的恢复上市申请进行了审议。会议认为,*ST炎黄在2012年12月15日刊登的有关中国证监会《行政处罚决定书》([2012]48号)的公告,《行政处罚决定书》认定*ST炎黄虚增利润使2006年由亏损变为盈利;*ST炎黄提交恢复上市申请时的保荐机构招商证券认为*ST炎黄不符合申请恢复上市条件;*ST炎黄股东大会审议通过聘请新的保荐机构银河证券因没有与公司签订恢, 复上市的保荐协议,没,, 有就炎, 黄物流恢复上市问题发表意见。
因此,根据国家现有法律规定和深交所《股票上市规则》的规定,*ST炎黄不符合股票恢复上市的相关规定。经委员记名投票表决,会议以0票同意、7票反对,未通过*ST炎黄股票恢复上市的决议。
2012年12月31日,深交所作出《关于江苏炎黄在线物流股份有限公司股票终止上市的决定》,《决定》指出,“经本所第七届上市委员会第十二次会议审议,根据《深圳证券交易所股票上市规则(2008年修订)》第十四章的相关规定,本所决定你公司股票终止上市。请你公司按照相关规定,做好股票终止上市以及后续工作”。
根据深交所《退市整理期特别规定》,对于已处于重大资产重组筹划阶段或重大资产重组申报或实施过程中的退市公司,应遵循公司自治原则,由公司股东大会审议决定,选择其股票进入退市整理期交易并终止重大资产重组等事项,或者选择不进入退市整理期交易而继续筹划或推进重组进程。该决议须经出席会议股东所持表决权的三分之二以上通过,并且公司应向参与股东大会的股东提供网络投票方式。如股东大会审议通过继续推进重大资产重组等重大事项且股票不进入退市整理期交易,深交所将在作出终止上市决定后五个交易日届满的次一交易日起,直接终止公司股票上市,不再安排其退市整理期交易;如股东大会审议未通过该议案,深交所将在作出终止上市决定后五个交易日届满的次一交易日起,安排公司股票进入退市整理期。
2013年1月16日,*ST炎黄公告称,董事会决定终止重组并进入退市整理期交易,并提交股东大会审议。2013年1月31日,*ST炎黄召开股东大会,否决了上述议案。此次共有168名股东参与现场股东会或网络投票,代表股份1984.84万股,占总股本的31.18%。其中同意上述董事会终止重组议案的股东仅占与会股东代表股份总数的8.92%,而反对票比例高达91.02%。可见大部分投票股东依旧希望公司推进重组而不进入退市整理板。
2013年3月25日,*ST炎黄发布正式终止上市公告,公司股票于3月27日摘牌。公司已与中国银河证券股份有限公司签署了《委托代办股份转让协议书》,公司原流通股份将于股票摘牌后45个工作日内进入全国中小企业股份转让系统交易。
*ST创智、*ST炎黄退市后,赢得了市场一片掌声,社会各界给予了正面的评价和肯定。在不少人看来,这虽然是退市改革的一小步,但却是资本市场制度完善的一大步。人们期待退市新政的推行,能净化市场环境、抑制绩差股、“壳资源”炒作,实现公司价值的合理回归;能明确市场预期、培育健康理性的投资理念和文化;能提高上市公司的整体质量、提高资本市场优化资源配置的功能。
随着新退市制度的全面实施,退市标准将趋于严格,上市公司退市现象必将越来越常态化。
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③*ST长油退市案例
2014年4月11日,上交所发布关于*ST长油终止上市的决定。*ST长油成为2012年退市制度改革以来上交所第一家被强制退市的上市公司,第一家央企退市公司、第一家进入退市整理期的上市公司股票。
*ST长油2010年、2011年和2012年三年连续亏损,公司股票自2013年5月14日起暂停上市。2014年3月22日,该公司披露的2013年年度报告显示,由于经营亏损、部分船舶计提资产减值和长期期租VLCC计提预计负债的原因,公司最终未能挽回经营颓势, 2013年度归属于上市公司股东的净利润为-59.22亿元,2013年末归属于上市公司股东的净资产为-20.97亿元。信永中和会计师事务所对该公司2013年度财务报表出具了无法表示意见的审计报告。
根据上交所《股票上市规则》,公司股票将于终止上市公告日后的五个交易日届满的下一交易日起,进入退市整理期。退市整理期的交易期限为30个交易日。退市整理期间,公司股票将继续交易,但不同于风险警示板其他股票5%涨跌幅的限制,价格的涨跌幅限制为10%。具体情况请投资者关注公司关于将被终止上市的风险提示公告中有关说明。退市整理期届满后,公司股票将于次日终止上市,上海证券交易所对其予以摘牌。
2014年4月21日,*ST长油发布进入退市整理期交易的第一次风险提示公告,称股票进入退市整理期交易的起始日为4月21日,退市整理期为三十个交易日。如不考虑全天停牌因素,最后交易日期为6月4日。股票在退市整理期内全天停牌的,停牌期间不计入退市整理期,预计的最后交易日期将顺延。股票在退市整理期届满后的次日终止上市,将被摘牌。
自4月21日进入退市整理期以来,*ST长油已连续五天一字跌停。2014年4月25日,*ST长油开盘继续跌停,截至收盘股价持续封停在0.96元,跌破1元,成为A股首家央企仙股。
2014年6月5日,经过30个交易日的退市整理板交易后,*ST长油正式摘牌退市。根据退市安排,2014年7月15日,中信证券就向全国中小企业股份转让系统报送了关于*ST长油进入股转系统挂牌转让的推荐文件。经审查后,股转系统于7月23日同意其股票挂牌并定于8月6日正式实施挂牌程序,证券简称为“长油3”,证券代码为400061。“长油3”挂牌后,根据《全国中小企业股份转让系统两网公司及退市公司股票转让暂行办法》的相关规定,长油3股票每周一、三、五各转让一次。但由于7月18日南京市中级人民法院裁定受理关于长油3的破产重整申请,根据《股票转让暂行办法》第38条及《全国中小企业股份转让系统两网公司及退市公司信息披露暂行办法》第79条的规定,长油3股票到股转系统挂牌后即暂停转让。
全国股份转让系统表示,长油3进入全国中小企业股份转让系统挂牌是贯彻落实上市公司退市制度的安排。长油3符合证券交易所关于重新上市的规定后,可以申请重新上市。
*ST长油的退市如此受到市场关注,很大原因来源于其央企身份。众所周知的是,A股市场上市与退市存在严重失衡,这被认为是降低股权交易活力与资源配置效率的原因之一。未来退市制度建设的目标是市场化、法制化和常态化,从这个角度看,本次作为央企的*ST长油退市无疑具有标志性意义。总体来看,*ST长油退市过程平稳有序,为改革完善退市制度提供了新样本。
2、2014年退市制度改革
2012年的新退市制度在诸多方面进行了完善,一是构建了多元化的退市标准体系,充实了财务类指标,新增了市场化指标;二是明确暂停上市公司申请恢复上市的标准和期限,解决了公司“停而不退”的现象;三是通过建立“风险警示板”、“退市整理期”,明确公司退市后股票在全国中小企业股份转让系统挂牌转让,为投资者退出提供一定空间;四是确定重新上市的标准和程序,建立了退市公司重新上市的机制。2012年推出的退市制度在一定程度上缓解了市场比较关注的“退市标准单一”、“公司停而不退”、炒作绩差公司等问题,抑制了绩差股的过度炒作, *ST创智、*ST炎黄、*ST长油三家公司实现了顺利平稳退市。。
然而,从客观上看,无论是为解决原有问题,还是为顺应市场进一步改革、发展、开放的需要,2012年新退市制度仍然存在进一步改进的必要和空间。
首先,上市公司退市制度是资本市场重要的基础性制度。上市公司股票退出市场交易是正常的市场现象。从境外市场的情况来看,退市具体情形有很多,但归纳而言基本可以分为两类:主动退市与强制退市。主动退市是指经过证券交易所同意,上市公司主动提出撤销其在证券市场上的上市状态。强制退市则是指在上市公司不具备持续上市条件或有违反法律规定的情形下,由证券监管机构宣布其退市的情形。
一方面,上市公司基于实现发展战略、维护合理估值、稳定控制权以及成本效益法则等方面的考虑,认为不再需要继续维持上市地位,或者继续维持上市地位不再有利于公司发展,可以主动向证券交易所申请其股票终止交易。自愿退市主要包括撤回上市(withdrawal of listing)和私有化退市(going private)。撤回上市是指原来在证券交易所挂牌上市的公司,经证券交易所批准,上市公司主动提出撤回在其中一个或多个市场上市的过程。上市公司“私有化”,又称“下市”,是拥有上市公司控制权的股东及其关联人,通过一系列交易将目标公司的股票由公众持有变为单一股东持有或少数股东持有,同时从证券交易所退出的过程。以美国为例,1995年至2012年,纽约证券交易所有3052家公司退市,纳斯达克有7975家公司退市。其中,多数为主动退市,如2003年至2007年,纽约证券交易所年均退市率6%,约1/2是主动退市,纳斯达克年均退市率8%,主动退市占近2/3。
另一方面,证券交易所为维护公开交易股票的总体质量与市场信心,依照规则要求交投不活跃、股权分布不合理、市值过低而不再适合公开交易的股票终止交易,证券交易所可以依法强制其股票退出市场交易。例如,纽交所上市公司强制退市的前三位主要原因是:市值退市(40%)、股价退市(30%)、破产退市。而纳斯达克上市公司强制退市的前三位主要原因是:股价退市(30%)、净利润退市(25%)、破产退市。
但2012年的新退市制度只规定了要约收购、回购、吸收合并等主动退市方式,对撤回上市等他其他主动退市方式未予涉及。事实上,截至目前,深沪两市累计有39家为主动退市。在主动退市的公司中,锦州石化等9家公司为私有化退市,TCL通讯等26家为被吸收合并退市,尚未出现主动撤回上市(withdrawal of listing)案例。
其次,由于有关法律规章对重大违法的具体标准和处理程序不够明确、具体,一些存在重大违法行为的上市公司不能及时退出市场,迄今没有一家公司因此退市。市场对此诟病较多,特别涉及具体案例时,如在“绿大地”、“万福生科”欺诈上市被立案查处阶段,市场舆论高度关注。香港证监会通过高等法院勒令欺诈上市的“洪良国际”退市并回购超过10亿港元的股份以弥补投资者损失,也引发了市场对我国退市制度的质疑,影响了退市制度的具体实施效果。市场迫切需要针对重大违法行为的可操作性的具体办法,以惩戒并遏制该类行为。
(1)中国证监会《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》的发布实施
为贯彻落实《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》(国发[2014]17号)的有关要求,进一步健全资本市场基础功能,增强市场主体活力,提高市场竞争能力,惩戒重大违法,实现优胜劣汰,引导理性投资文化,中国证监会在总结市场实践经验,借鉴成熟市场有益做法的基础上,启动了新一轮退市制度改革,于2014年10月17日发布了《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》(以下简称《退市意见》),并自2014年11月16日起正式施行。
《退市意见》按照“市场化、法治化、常态化”的基本原则,严格依照现有法律规定,立足于证券交易所作为退市决定实施主体的法定地位,从促进资本市场健康稳定发展顶层设计的角度,对退市制度作了系统而集中的规范,特别是针对退市工作中较为突出、市场较为关注的现实问题,在既有法律制度框架下,作了明确和细化的规定。总体而言,《退市意见》是对现有法律制度在实践操作层面的具体规范,属于法律实施性质的规范文件。《退市意见》的具体规范要求需要进一步通过证券交易所修改其股票上市规则及其配套规则予以落实,并由证券交易所负责具体实施。
《退市意见》主要从以下几个方面改革完善了退市制度:
① 健全上市公司主动退市制度
《退市意见》第一条确立了主动退市的途径和方式。上市公司通过对上市地位维持成本收益的理性分析,或者为充分利用不同证券交易场所的比较优势,或者为便捷、高效地对公司治理结构、股权结构、资产结构、人员结构等实施调整,或者为进一步实现公司股票的长期价值,可以依据《证券法》和证券交易所规则向证券交易所申请实现主动退市。
证券交易所应当自上市公司提交退市申请之日起5个交易日内,作出是否受理的决定并通知公司;决定受理的,应当自受理上市公司提交的退市申请之日起15个交易日内,重点从保护投资者特别是中小投资者权益的角度,在审查决策程序合规性的基础上,作出同意或者不同意其股票终止上市交易的决定。
《退市意见》之所以对主动退市作出向证券交易所申请并由其决定的安排,并不是要搞变相审批或者人为设置门槛,而是基于上市公司与证券交易所之间的契约关系。上市时,二者签订上市协议,退市是对契约关系的解除,应当征得另一方(即证券交易所)的同意。从境外实践看,主动退市往往也有经交易所批准等类似安排,美国还规定了交易所与证监会之间就主动退市情况的备案机制。同时,做这样的安排,一个重要目的是基于保护中小投资者合法权益的考虑,从证券交易所履行自律监管职责的角度,防范可能出现的损害中小投资者合法权益的不当行为。
主动退市的情形包括以下七种:
A.上市公司在履行必要的决策程序后,可以主动向证券交易所提出申请,撤回其股票在该交易所的交易,并决定不再在交易所交易。
B.上市公司在履行必要的决策程序后,可以主动向证券交易所提出申请,撤回其股票在该交易所的交易,并转而申请在其他交易场所交易或者转让。
C.上市公司向所有股东发出回购全部股份或者部分股份的要约,导致公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件的,其股票按照证券交易所规则退出市场交易。
D.上市公司股东向所有其他股东发出收购全部股份或者部分股份的要约,导致公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件的,其股票按照证券交易所规则退出市场交易。
E.除上市公司股东外的其他收购人向所有股东发出收购全部股份或者部分股份的要约,导致公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件的,其股票按照证券交易所规则退出市场交易。
F.上市公司因新设合并或者吸收合并,不再具有独立主体资格并被注销,其股票按照证券交易所规则退出市场交易。
G.上市公司股东大会决议解散的,其股票按照证券交易所规则退出市场交易。
同时,《退市意见》针对主动退市的特殊性,在实施程序、后续安排等方面做出了有别于强制退市的专门安排,包括经过股东大会双2/3表决通过、聘请独立财务顾问进行专业把关、要求独立董事发表意见等。
此外,为引导市场化的主动退市,《退市意见》规定了一系列有针对性的配套政策措施,其中最具亮点的就是主动退市公司的重新上市制度。《退市意见》第四条规定,上市公司在出现股价低于每股净资产等情形时部分乃至全面回购股份,导致公司股票退出市场交易的,公司可以申请再次公开发行证券,或者向其选择的证券交易所申请重新上市。存在强制退市可能的上市公司在触及强制退市指标前,实施主动退市,在消除可能导致强制退市的情形后,可以重新申请上市。
如上所述,截止目前深沪两市累计39家主动退市公司中,均为私有化退市或者吸收合并退市,尚未出现真正意义上主动撤回上市(withdrawal of listing)公司,唯一类似于主动撤回上市的案例为主动退市15年后又重新上市的川仪股份案例。
2014年8月6日,国内工业自动控制系统装置制造业的领军者重庆川仪自动化股份有限公司(川仪股份,603100)登陆上交所。作为A股首家经过重组卖壳离开资本市场又再度IPO回归资本市场的公司,在其“隐退”15年后重出江湖。
川仪股份堪称是一家“传奇”公司,其前身重庆川仪(000607,现华智控股)1996年在深交所挂牌,上市一年后业绩即出现“变脸”。因连续两年亏损,1999年4月被戴上ST的帽子。对于连续亏损的原因,重庆川仪归咎为亚洲金融危机的爆发、经营机制的落后和国外产品的冲击。由于扭亏无望,为避免被交易所强制退市,重庆川仪在1999年6月主动卖壳。在重庆市人民政府的主导下,1999年6月,重庆川仪大股东团与华立集团达成协议,对原重庆川仪进行重组。重组主要过程分为四步:首先,华立集团通过受让四联集团所持原重庆川仪国有法人股成为第一大股东;第二步,华立集团与原重庆川仪进行资产置换,华立集团以新资产置换出等值原重庆川仪资产,同时由四联集团向华立集团购回该部分置出资产;第三步,原上市公司更名;最后,四联集团对购回的原重庆川仪资产进行调整后,出资设立川仪股份。
重获新生的川仪股份采取了一系列改革措施:强化内部管理、注重技术创新、推动产品升级。卖壳2年后,公司成功实现扭亏为盈。但川仪股份并未因此停下前进的脚步,而是接连开展资本运作,令人眼花缭乱。2004年,公司尝试员工持股;2006年,通过增资扩股,公司引入了全球知名的自动化企业日本横河公司,成为中外合资企业;2008年,公司改制为股份有限公司,奠定了再度上市的基础。
自2001年扭亏为盈以来,截至目前,主营工业自动控制系统装置的川仪股份已连续13年实现盈利,综合实力在行业内排名第一。2011年至2013年,公司扣非净利润由1.24亿元增至1.34亿元,高居行业前列。
从当年的主动卖壳退市到后来的重新上市,川仪股份案例带给那些正处于退市边缘挣扎的*ST公司诸多启示,也给退市制度改革尤其是主动退市制度的施行提供了成功的范例。
首先,深沪市场上一些连续亏损的*ST公司常通过多种方式达到死不退市的目的,或财政补贴、或债务重组,甚至以财务造假的方式实现不退市,但这类公司往往业绩差,即使是死不退市,也是扶不起的“阿斗”。除了成为投机的目标之外,其混迹于市场上并没有多大意义,而川仪股份虽然主动退市,但最终实现了“咸鱼翻身”。扭亏无望的*ST公司申请主动退市,也许会“退一步海阔天空”。
其次,与诸多暂停上市以及终止上市后的恢复上市或重新上市不同,川仪股份重新上市是“新瓶装旧酒”,而其他恢复上市或重新上市的公司则往往是“新瓶装新酒”,通过资产重组等方式,公司早已面目全非。与其说这些公司是恢复上市或重新上市,倒不如说是另外一家新公司上市了。
最后,川仪股份的“传奇”表明,上市公司即使主动退市或者被强制退市,但只要能够采取适当的措施,抓住机遇,还是有重新回归资本市场的可能。
②明确实施重大违法公司强制退市制度
针对欺诈发行、重大信息披露违法等市场反映强烈的两类违法行为,落实《证券法》关于重大违法暂停上市和终止上市的规定,明确规定上市公司存在上述两类违法行为,被证监会依法作出行政处罚决定,或者因涉嫌犯罪被证监会依法移送公安机关的,证券交易所应当暂停其股票上市交易。
对于上述重大违法暂停上市公司,《退市意见》原则上要求证券交易所在一年内作出终止上市决定,但同时也区分欺诈发行与重大信息披露违法作了差异化安排:重大信息披露违法暂停上市公司在规定时限内全面纠正了违法行为、及时撤换了有关责任人员、对民事赔偿责任承担作出了妥善安排的,其股票可以恢复上市交易,但对于欺诈发行暂停上市公司,除非发现其行为不构成欺诈发行,否则其股票应当在规定时限内终止上市交易。
③完善与退市相关的配套制度安排
A.要求证券交易所对强制退市公司股票设置“退市整理期”和建立“退市整理期”投资者适当性制度
《退市意见》第十六条规定,对于股票已经被证券交易所决定终止上市交易的强制退市公司,证券交易所应当设置“退市整理期”,在其退市前给予30个交易日的股票交易时间。在股票被证券交易所决定终止上市交易前,经董事会决议通过并已公告筹划重大资产重组事项的强制退市公司应当召开股东大会,对公司股票是否进入“退市整理期”交易进行表决,证券交易所应当按照股东大会决议对公司股票是否进入“退市整理期”交易作出安排。“退市整理期”公司的并购重组行政许可申请将不再受理;已经受理的,应当终止审核。证券交易所应当建立参与“退市整理期”股票交易的投资者适当性制度。
B.统一安排强制退市公司股票在全国股份转让系统设立的专门层次挂牌交易
公司退市后满足上市条件的,可以申请重新上市,证券交易所可以针对主动退市公司与强制退市公司,不同情形的强制退市公司作出差异化安排。
《退市意见》安排强制退市公司股票统一在全国中小企业股份转让系统(即“新三板”)设立的专门层级挂牌交易。这一做法符合《证券法》有关依法公开发行的股票“应当在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准的其他证券交易场所转让”的相关规定,与将较高层次市场强制退市的股票安排到较低层次市场交易的国际通行做法相一致,且将强制退市公司与“新三板”挂牌交易的其他公众公司在市场层次上作出了适当区分,并不会影响“新三板”为中小企业服务的市场定位。同时,《退市意见》赋予主动退市公司一定的选择权。
C.对重大违法退市公司有关责任股东减持股份行为进行限制
为保护中小投资者合法权益、强化违法违规责任追究,此次退市制度改革增加了限制相关主体股份减持行为的要求,限制相关主体股份减持行为也是此次改革的一个突出特点。《退市意见》第十五条规定,上市公司首次公开发行股票申请或者披露文件,存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,被证监会立案稽查的,在形成案件调查结论前,上市公司控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员、持有首次公开发行股票前已发行股份的股东及其他持有法律、行政法规、证监会规定、证券交易所规则规定的限售股的股东或者自愿承诺股份限售的股东,应当遵守在公开募集及上市文件或者其他文件中作出的公开承诺,暂停转让其拥有权益的股份。上市公司发行新股申请或者披露文件,或者构成借壳上市的重大资产重组申请或者相关披露文件出现上述情形的,在形成案件调查结论前,上市公司控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员、重组方及其一致行动人、上市公司购买资产对应经营实体的股份或者股权持有人,及其他持有法律、行政法规、证监会规定、证券交易所规则规定的限售股的股东或者自愿承诺股份限售的股东,应当遵守在信息披露文件或者其他文件中作出的公开承诺,暂停转让其拥有权益的股份。证券交易所和证券登记结算机构应当采取相应措施,确保控股股东、实际控制人、重组方及其他承诺主体切实履行上述承诺。
上述措施进一步明晰了资本市场各相关主体应承担的责任与义务,是保护投资者特别是中小投资者合法权益的具体体现。
实际上,在《退市意见》上述规定出台之前,中国证监会和深沪证券交易所一直在积极探索如何有效防范涉嫌重大违法公司的相关股东在被立案稽查后,通过二级市场减持股份“金蝉脱壳”,以切实维护上市公司和中小投资者的合法权益,华锐风电案例和湘鄂情案例便是典型案例。
a.华锐风电案例
2014年1月12日,华锐风电(601558)收到中国证监会《立案调查通知书》(稽查总队调查通字140084号)。因华锐风电其它涉嫌违反证券法律法规的行为,根据《证券法》的有关规定,中国证监会决定对公司进行立案调查。
华锐风电在公告中承诺,将积极配合中国证监会的调查工作。在上述期间,公司暂不能办理相关股东首次公开发行限售股股份上市流通的相关事项。公司将严格按照监管要求履行信息披露义务,提醒广大投资者注意投资风险。
与此同时,在上交所等有关监管机构的督促下,华锐风电于2014年1月9日收到公司第一大股东大连重工·起重集团有限公司、并列第二大股东北京天华中泰投资有限公司和FUTURE MATERIAL INVESTMENT LIMITED、第八大股东北京华丰能投资有限公司提交的《股份锁定承诺函》或《股东股份锁定承诺函》以及天华中泰股东韩俊良先生提交的《承诺函》。公司上述4家股东决定分别延长其所持公司限售股股份的限售期限12个月、24个月。
b. 湘鄂情案例
2014年10月14日,中科云网(002306,原湘鄂情)2014年10月12日收到中国证监会《调查通知书》(编号:稽查总队调查通字141906号),内容如下:“因涉嫌证券违法违规行为,根据《中华人民共和国证券法》的有关规定,我会决定对你公司立案调查。”
为防患于未然,保护上市公司和中小投资者的合法权益,中国证监会上市公司监管部向深交所发送了《关于对湘鄂情实际控制人孟凯采取限制交易监管措施的函》(上市部函〔2014〕1070号),规定 “鉴于湘鄂情(现更名中科云网,下文仍简称湘鄂情)实际控制人及其一致行动人涉嫌财务造假等违法违规已被立案稽查,现请你所采取监管措施,在作出调查结论之前,对湘鄂情实际控制人孟凯及其一致行动人的证券账户限制交易。”深交所根据《证券法》第115条第三款、《深圳证券交易所交易规则》第6章、《深圳证券交易所股票上市规则》第1.5条、第17.1条、《深圳证券交易所限制交易实施细则》第4条以及中国证监会上市公司监管部上述来函的规定,从2014年10月14日起至2015年4月13日止对孟凯、克州湘鄂情投资控股有限公司的相关证券账户采取了限制交易措施。
④加强退市公司投资者合法权益保护
《退市意见》始终将中小投资者的权益保障作为制度设计的重中之重,为此,《退市意见》要求在退市工作的各个环节,认真落实《国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》的要求。另外,针对退市工作的特殊性,《退市意见》重点强调了退市中的信息披露、主动退市异议股东保护问题,进一步明确了重大违法公司及有关责任人员的民事赔偿责任。
《退市意见》第二十二条明确要求,上市公司存在《退市意见》规定的重大违法行为,公司及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员等相关责任主体,应当按照《证券法》、《国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》的规定,赔偿投资者损失;或者根据信息披露文件中的公开承诺内容或者其他协议安排,通过回购股份等方式赔偿投资者损失。
实际上,由于各方面的原因,投资者通过民事诉讼方式追索因上市公司欺诈上市或者虚假陈述而导致其损失的效果一直不很理想,起诉难、取证难、认证难、成本高、耗时长、获赔比例少,投资者对证券民事赔偿司法解决机制反映比较大,不少投资者因索赔诉讼程序冗长和成本高昂,大多数时候选择无奈放弃。例如,科龙电器虚假陈述民事赔偿案中,2006年7月6日,投资者向广州中院起诉,直至2009年6月11日诉讼双方达成全面和解,历时近三年。大庆联虚假陈述民事赔偿案开始于2002年1月24日,直至2006年底方完成执行程序,前后时间跨度为近5年。东方电子虚假陈述民事赔偿案时间跨越则长达8年。绿大地虚假陈述民事赔偿案中,投资者在2013年4月份就已向昆明市中级人民法院提交了起诉材料,但将近一年之后才获受理。此外,投资者最终获赔比例也相对比较低,一般为50%以下,获赔比例最高的杭萧钢构虚假陈述证券民事赔偿的赔偿比例也只有82%,2014年11月14日广州市中级人民法院一审判决的佛山照明虚假陈述案的获赔比例据了解也不到50%。
鉴于上述情况,近年来,中国证监会和深沪证券交易所按照《证券法》、《国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》的规定,积极探索市场化证券民事侵权补偿机制,消除证券欺诈、虚假陈述违法违规的不良后果,以切实维护上市公司和中小投资者的合法权益,万福生科和解案例和海联讯和解案例便是两起非常成功的案例。
A. 万福生科和解案例--市场化民事侵权补偿机制的第一起案例
2012年9月15日,万福生科发布公告称被湖南证监局被立案稽查。同年10月26日,万福生科发布半年报更正公告,称其2012年半年报存在虚假陈述。2013年3月2日,万福生科再次公告其2008年至2011年累计虚增收入约7.4亿元,虚增营业利润约1.8亿元,虚增净利润约1.6亿元。该公司也因此遭到深交所两次公开谴责。
为妥善处置万福生科可能存在的退市风险、保护中小投资者合法权益,中国证监会组织深交所、中国证券登记结算公司、中国投资者保护基金公司、中国证券业协会、平安证券等有关单位,对境内外投资者保护、诉讼机制、司法救济机制等进行了深入研究,结合万福生科的具体情况,创造性地提出了“由保荐机构垫付资金先行补偿、探索投资者保护与和解新途径”的解决思路和方案。
经过反复沟通、论证,在各方面实施方案齐备、技术系统准备就绪的情况下,万福生科处罚与补偿方案于2013年5月10日正式出台。平安证券出资3亿元成立专项基金,先行偿付符合条件的投资者因万福生科虚假陈述而遭受的投资损失,并委托中国证券投资者保护基金有限责任公司担任基金管理人,负责基金的日常管理及运作,存续期为2个月。
2013年5月17日,中国证监会新闻发言人针对万福生科涉嫌欺诈上市案中保荐机构平安证券设立专项补偿基金补偿投资者方案指出,在依法合理确定补偿标准的前提下,通过协商方式解决侵权损害问题,是一种高效率、低成本解决证券市场民事侵权纠纷和投资者利益保护的有益尝试。中国证监会支持探索市场化民事侵权补偿机制,消除证券欺诈违法违规的不良后果。
在中国证监会的统一部署下,在深交所、中国证券登记结算公司、中国投资者保护基金公司、中国证券业协会、平安证券等有关单位的通力合作下,本次补偿工作在短短的60天内顺利完成。截至2013年6月28日15时,同时完成网签及有效申报、与平安证券达成有效和解的适格投资者人数为12756人,占适格投资者总人数的95.01%,对适格投资者支付的补偿金额为178,565,084元,占应补偿总金额的99.56%,前述补偿金额已于2013年7月3日支付至适格投资者的证券交易结算资金账户,补偿工作取得了圆满成功。7月11日,专项补偿基金存续期满,基金进入清算及审计阶段,剩余资金返还平安证券。作为万福生科专项补偿基金的发起方,平安证券公告称,为最大限度维护投资者利益,使因各种原因未能在基金存续期间内获得补偿的适格投资者仍能够获得补偿,决定设立2个月的后续补偿期(即2013年7月11日至9月11日)。未获得基金补偿的适格投资者,可以主动联系平安证券,在提交符合要求的补偿申请材料并经审核通过后,将获得与专项补偿基金补偿方案等量的补偿金。
万福生科案件投资者利益补偿方案采用“先偿后追”的模式,先行补偿符合条件投资者的损失,探索了一条证券市场中小投资者保护与和解机制新路径,在中国证券史上尚属首例,是投资者权益保护的重要创新和里程碑事件。
目前,这种“先偿后追”的方式已经在拟上市公司IPO中全面推广。2015年11月重启新股发行时,中国证监会对新股发行制度进行了完善,简化了发行条件,突出了审核重点,同时对保荐机构自行承诺先行赔付作了安排:《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号——招股说明书(2015年修订)》规定,保荐人承诺因其为发行人首次公开发行股票制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,给投资者造成损失的,将先行赔偿投资者损失。
先行赔付制度目的在于有效落实中介机构责任,遏制欺诈发行行为,强化对投资者的保护,其本质上是一种便利投资者获得经济赔偿的替代性制度安排,对于投资者因欺诈发行等严重违法行为而遭受的损失,由承担保荐责任的保荐机构基于其事先的自律承诺先行赔付投资者,并相应取得向发行人依法追偿的权利。这一制度安排,有万福生科等案例行之有效的实践经验可以借鉴,是基于我国市场目前的法治和诚信环境,有效落实投资者权益保护的有益探索。
a.确立“先偿后追”模式,开创证券市场投资者权益保护与和解机制先河
万福生科案件投资者补偿方案作为国内首例证券中介机构主动出资先行赔付投资者损失的案例,开辟了保护投资者合法权益的新途径。该模式最大的创新之处在于搁置了复杂的责任认定和划分等问题,先行补偿符合条件投资者的损失,再通过法律手段向其他相关责任方进行追偿。这是国内证券市场首次打破了以往类似事件中小投资者难以获得有效赔偿的不利状况,具有重要的开创性意义。此外,成熟资本市场执法过程中广泛采用和解制度,目前在我国仍存在缺乏直接的法律依据的问题。万福生科专项补偿基金的做法创新了和解制度,采用“先偿后追”的方式,在现有法律框架下最大限度地保护了投资者利益,对推动司法实践与改进,进一步完善资本市场发行和投资者利益保护制度,具有重要意义。
b.贯彻“充分补偿”原则,最大程度保护投资者利益
对受损投资者来说,他们最关心的是补偿金额。不同的计算原则,关乎投资者补偿金额多少。万福生科案件投资者利益补偿方案贯彻“充分补偿”原则,在符合最高人民法院的有关规定的前提下,在补偿范围界定、补偿金额计算等方面均采取了在现有法律框架下最大限度保护投资者利益的方式,解决了万福生科案件投资者利益补偿方案设计中的两大难点。在具体的算法选择、公式参数和细节设定等方面,做了合理的、可为投资者带来更优补偿结果的安排,如佣金率按照市场最高上限3‰确定、未扣除系统性风险损失等。这些有利于投资者权益保护的措施在虚假陈述投资者赔偿案件也是首次采用。
c.运用现代化技术手段,实现投资者补偿全程电子化和自动化,方案执行时间短、覆盖面广、赔付率高
在万福生科案件投资者利益补偿工作中,深交所与中国结算深圳分公司、深圳证券信息公司、深圳证券通信公司等机构,以“合法合规、投资者最便捷、券商改动成本最小”为基本原则,创新投资者补偿方案实现机制,创造性地借用深交所网络投票系统和中国结算深圳分公司结算业务系统,实现了投资者补偿全程电子化和自动化。现代化技术手段的运用使此次投资者利益补偿工作短期内实现对适格投资者的补偿,避免通过民事诉讼方式索赔所面临的耗时长、成本高、举证程序繁琐、投资者分散、诉讼结果不确定、赔偿资金难以到账等问题,方案执行时间短(60天)、覆盖面广(获赔投资者占适格投资者总人数的95.01%)、赔付率高(99.56%),大大降低投资者的补偿成本,提高补偿工作效率,万福生科案因而成为目前国内同类案件中赔付速度最快、赔偿人数最多、赔付率最高的案例,并且首次实现了对受损投资者的全额赔偿。
B. 海联讯和解案例--发行人主要股东主动赔偿投资者的第一起案例
2011年11月23日,海联讯(300277)在深交所上市。2013年3月21日,海联讯因涉嫌违反证券法律法规被证监会立案调查。2014年4月29日,海联讯根据立案调查通知书开展了财务自查,并对涉及的重要前期差错采用追溯重述法进行了更正。
在中国证监会的领导和指导下,深交所、中国证券登记结算公司、中国投资者保护基金公司、深圳证券期货业纠纷调解中心、中国证券业协会、平安证券等有关单位共同成立了海联讯案件投资者利益补偿协调小组,确保补偿工作的顺利开展。
2014年7月18日,海联讯主要股东章锋、孔飙、邢文飚、杨德广刊登公告称,为维护投资者合法权益,出资设立“海联讯虚假陈述事件投资者利益补偿专项基金”,用基金财产赔偿适格投资者因海联讯财务数据差错而遭受的投资损失。中国证券投资者保护基金有限责任公司将担任基金的管理人,负责基金的日常管理及运作,基金规模为人民币2亿元,存续期为2个月。能够获得赔偿的适格投资者为:2011年11月11日至2013年3月22日之前买入海联讯股票,且在2013年3月22日及以后因卖出或持续持有海联讯股票而产生亏损的;或者自2013年3月22日至4月27日之前买入海联讯股票,且在2013年4月27日及以后因卖出或持续持有海联讯股票而产生亏损的;或者自2013年4月27日至2014年4月30日之前买入海联讯股票,且在2014年4月30日及以后因卖出或持续持有海联讯股票而产生亏损的。
这是我国资本市场首个发行人主要股东在监管机构正式作出处罚决定前主动实施赔偿的案例,也是首个发行人主要股东以基金方式赔偿投资者的案例。<, /i>
根据公告,因海联讯虚假陈述而遭受投资损失的投资者,可以接受海联讯虚假陈述事件投资者利益补偿专项基金的补偿,也可以不接受补偿。如果不接受补偿,投资者可以向深圳证券期货业纠纷调解中心等专业调解机构申请调解,与基金出资人达成仲裁协议后向仲裁机构申请仲裁或提起诉讼。如未能与海联讯四名股东达成和解的投资者与海联讯四名股东发生纠纷,中国证券投资者保护基金有限责任公司将不作为证人出庭或将有关材料作为呈堂证据出示,以免对各方当事人产生有利或不利影响。
此外,为了更全面、更根本的保护投资者利益,全面降低该事件对公司后续经营的影响,除了设立专项补偿基金外,海联讯主要股东还在2014年4月30日作出另两项承诺,一是如公司截至2011 年12 月31 日的应收账款到2014 年12 月31 日仍然无法足额收回、发生坏账损失,海联讯主要股东将个人出资足额补偿。
二是主要股东将在未来12 个月内选择适当时机通过深圳证券交易所交易系统增持50
万至300 万股公司股票。
2014年7月18日,中国证监会新闻发言人张晓军在例行新闻发布会上表示,支持海联讯设立专项基金补偿投资者损失的做法,上述补偿行为是中国资本市场上由大股东主动出资运用市场机制补偿投资者的首个案例,是落实国务院办公厅在《关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》中明确提出的“督促违规或涉案当事人主动赔偿投资者,尤其是控股股东及实际控制人,应当主动、依法将其持有的公司股权或其他资产用于赔偿中小投资者”有关要求和精神的体现。
截止2014年9月10日15时,完成有效申报、与专项补偿基金出资人达成有效和解的适格投资者人数为9823人,占适格投资者总人数的95.70%,对适格投资者支付的补偿金额为88,827,698元,占应补偿总金额的98.81%,前述补偿金额已于2014年9月15日支付至适格投资者的证券交易结算资金账户。
考虑到绝大部分适格投资者已经在专项补偿基金的存续期间(自专项补偿基金成立之日起2个月)内接受补偿、与专项补偿基金出资人达成和解,专项补偿基金的设立目的已顺利、圆满实现,管理人经慎重考虑决定,专项补偿基金存续期间届满后不再延长,自2014年9月19日起,专项补偿基金进入清算及审计阶段,专项补偿基金在扣除上述补偿金额及基金运作费用后的剩余资金返还专项补偿基金出资人。
另外,还有400多名适格投资者未接受专项补偿基金的补偿,涉及的补偿金额约107万元,究其主要原因有三:无法与投资者取得联系、投资者明确表示主动放弃补偿、投资者明确表示不接受补偿方案和补偿金额,其中无法联系的投资者有近200名。对于上述未在专项补偿基金存续期间内获得补偿的适格投资者,可以按《深圳海联讯科技股份有限公司股东章锋、孔飙、邢文飚、杨德广关于海联讯虚假陈述事件投资者利益补偿后续工作的公告》的要求,在提交符合公告要求的材料后获得与专项补偿基金补偿方案等量的补偿金额。此外,未接受补偿的适格投资者后续仍可通过向深圳证券期货业纠纷调解中心申请调解或诉讼方式获得补偿。据了解,最终有五位未接受补偿投资者向深圳证券期货业纠纷调解中心申请调解。
万福生科案例和海联讯案例中两个专项补偿基金方案,都以充分补偿为原则、试图认定较为宽泛的适格投资者和损害赔偿范围,尝试最大限度地对受损投资者进行赔偿,这在中国资本市场上确属首创。《国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》(国办发〔2013〕110号,以下简称《投资者保护意见》)第六条“健全中小投资者赔偿机制”规定:“督促违规或者涉案当事人主动赔偿投资者。对上市公司违法行为负有责任的控股股东及实际控制人,应当主动、依法将其持有的公司股权及其他资产用于赔偿中小投资者。招股说明书虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏致使投资者遭受损失的,责任主体须依法赔偿投资者,中介机构也应当承担相应责任”。上述两个专项补偿基金可以说是落实上述规定初见成效的力证。
当然,海联讯专项补偿基金运作贯彻了“充分补偿”、“便捷操作”、“多元化纠纷解决机制”三大基本要求,与此同时,此次基金还根据实际情况进行了流程优化和机制创新,更贴合国务院办公厅《投资者保护意见》相关原则和精神,更具可复制性和机制化。具体而言,主要表现在以下几方面
a.补偿基金出资人为发行人主要股东,更符合《投资者保护意见》提倡的“责任自负”原则
与万福生科案例由中介机构出资先行赔付投资者损失的补偿模式相比,本次海联讯由主要股东出资设立专项补偿基金,能够为投资者提供更为便捷快速的求偿途径,投资者可以较低成本获得充分补偿,对市场上类似案件发生后当事人主动消除后果的做法起到了示范作用,为保护投资者利益提供了新的途径。同时,补偿基金由主要股东个人自行出资设立,不影响上市公司财务情况,保证公司资产的完整性。
b.引入深圳证券期货业纠纷调解中心等专业调解及仲裁机构参与,探索多元化纠纷解决机制
国务院办公厅《投资者保护意见》第五条“建立多元化纠纷解决机制”规定:“发挥第三方机构作用。支持自律组织、市场机构独立或者联合依法开展证券期货专业调解,为中小投资者提供免费服务。开展证券期货仲裁服务,培养专业仲裁力量。建立调解与仲裁、诉讼的对接机制”。
海联讯专项补偿基金切实贯彻了《投资者保护意见》的上述要求,引入深圳证券期货业纠纷调解中心等专业调解及仲裁机构参与,为投资者提供了更多选择,形成了和解、调解、仲裁、诉讼四种解决方案:投资者可接受补偿,与基金出资人达成和解;如不接受补偿,可向深圳证券期货业纠纷调解中心等专业的证券纠纷调解机构申请调解,或者在达成仲裁条款后向约定的仲裁机构提起仲裁;此外,投资者也可依法向有管辖权的人民法院提起诉讼。公司及主要股东将充分尊重投资者的自主选择权利。从而实现行政监管、自律监管、和(调)解与仲裁“四位一体”的有机结合,这也是海联讯案例与万福生科案例相比的最大突破和创新之处,将来还可以为解决同类证券民事赔偿案件提供切实可行的法律路径。
c.基金运作流程与手续进一步优化和简化,更方便投资者获得补偿,提高补偿效率
投资者通过深交所股东大会网络投票系统进行申报,即可成功与基金出资人达成和解。在万福生科专项补偿基金的基础上,海联讯专项补偿基金进一步简化投资者申报确认程序。为使广大适格投资者尽可能都快速、便捷地得到补偿,深交所与中国投资者保护基金公司、中国证券登记结算公司等各方充分沟通协调后,决定在海联讯补偿程序中取消网签和解承诺函的程序。这些务实的做法都切实便利了投资者,取得了比较好的效果。
综上所述,海联讯专项补偿基金的设立和顺利运作,将有利于证券市场民事责任主体主动赔偿机制的常规化、制度化,也将为中国证券市场民事侵权主体主动赔偿机制的建立开创成功的范例。
(2)深沪证券交易所《股票上市规则》的修订
为贯彻落实中国证监会《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》(以下简称《退市意见》),深圳、上海证券交易所分别对《股票上市规则》、《创业板股票上市规则》进行了修订,于2014年10月19日发布,并自2014年11月16日起施行。
鉴于深沪两市退市新政基本一致,下面以深交所为例来具体阐述2014年退市新制度。
①健全上市公司主动退市制度
为顺应简政放权、监管转型的改革思路,赋予上市公司更大的自主权,确保资本市场激励与约束并济,深交所根据《退市意见》要求,在新《股票上市规则》第十四章、《创业板上市规则》第十三章中单独增加一节“主动终止上市”,在关于股份回购、要约收购、因故解散等规定退市情形的基础上,进一步丰富主动退市情形,允许上市公司出于商业原则和自身发展需要,通过七种途径申请主动退市。
考虑到主动退市不设暂停上市环节,本次修订从保护投资者的知情权、决策权角度,对主动退市的信息披露、内部决策程序等做出相应安排。
A.明确主动退市的内部决策程序和异议股东保护机制
为防范恶意主动退市,侵害中小投资者利益的行为,减少主动退市的随意性,本次退市制度改革在制度设计上强化了自主退市公司退市的内部决策程序要求。新《股票上市规则》规定,上市公司决定其股票不再在交易所交易,或者撤回上市交易并申请在其他交易场所上市的,应当召开股东大会,并经出席股东大会的股东所持表决权的2/3以上,以及出席会议的中小投资者(除公司董事、监事、高级管理人员,单独或者合计持有公司5%以上股份的股东以外的其他股东)所持表决权的2/3以上通过。
同时,本次退市制度改革还要求完善主动退市异议股东保护机制。《退市意见》规定,上市公司应当按照证监会指定的《上市公司章程指引》,在其公司章程中对主动退市股东大会表决机制以及对决议持异议股东的回购请求权、现金选择权等作出专门安排。新《股票上市规则》明确要求,主动退市公司应当为对退市决议持异议的股东保护作出专项安排。
B.明确主动退市相关信息披露规定
在股东大会召开通知发布之前,上市公司应当公告主动退市方案,充分披露退市原因、退市的方案及退市后的发展战略,包括并购重组安排、经营发展计划、股份转让安排、重新上市安排、异议股东保护的专项说明。独立董事应当充分征询中小投资者意见,并在此基础上发表独立意见。上市公司应当聘请财务顾问为主动退市提供专业服务,发表专业意见。上述独立董事的独立意见以及财务顾问的专业意见应当与股东大会召开通知一并公布。
股东大会对主动退市事项进行审议后,上市公司应当于次日披露股东大会决议公告,说明议案的审议及表决情况。
C.明确回购、收购、公司合并及自愿解散等主动退市的审议程序和披露要求
目前相关法律法规对于回购、收购、公司合并以及自愿解散等主动退市情形已有相对完备的规定。本次修订将重申上市公司回购股份、自愿解散、全面要约收购以及实施以上市公司为对象的公司合并的,应当按照《公司法》、《证券法》、中国证监会、深交所及公司章程关于上市公司回购、收购、重组、解散等相关规定,严格履行必要的审议程序和信息披露义务。
② 完善重大违法强制退市制度
针对重大违法公司强制退市缺乏操作性、难以有效执行的现状,根据《证券法》、《退市意见》关于强制退市的规定,在《上市规则》中对欺诈发行和重大信息披露违法公司作出退市风险警示、暂停上市、恢复上市、终止上市等安排(《创业板上市规则》仅涉及暂停上市、恢复上市、终止上市等安排)。
A.新增重大违法公司股票退市风险警示情形
为避免“突然死亡”带来市场冲击,对于因欺诈发行或重大信息披露违法被暂停上市的上市公司,将在暂停上市之前增加退市风险警示环节、提高信息披露提示频率的安排:对于上市公司因首次公开发行股票申请或者披露文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,致使不符合发行条件的发行人骗取了发行核准,或者对新股发行定价产生了实质性影响,在公司公告收到中国证监会行政处罚决定书或因涉嫌犯罪被依法移送公安机关后,再继续交易30个交易日。期间,深交所将对主板、中小企业板公司股票实行退市风险警示(*ST)处理。
对于上市公司因信息披露文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,受到中国证监会行政处罚,并在行政处罚决定书中被认定构成重大违法行为,或者因涉嫌违规披露、不披露重要信息罪被依法移送公安机关,在公司发布相关公告后再继续交易30个交易日。期间,深交所将对主板、中小企业板公司股票实行退市风险警示(*ST)处理。
B.新增重大违法公司股票暂停、恢复、终止上市情形
a.增加重大违法公司股票暂停上市情形
上市公司因首次公开发行股票申请或者披露文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,30个交易日期限届满,深交所于次一交易日对公司股票及其衍生品种实施停牌,并在停牌后十五个交易日内作出是否暂停公司股票上市的决定;
上市公司因信息披露文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,30个交易日期限届满,深交所于次一交易日对公司股票及其衍生品种实施停牌,并在停牌后十五个交易日内作出是否暂停公司股票上市的决定。
对于重大违法公司采取不超过一年的暂停上市安排,主要基于以下考虑:一是《证券法》第55条明确规定了重大违法公司的暂停上市安排;二是为了明确市场预期,防止长期“停而不退”现象再次回潮,也有必要明确设置一定的暂停上市期限。
因此,对于重大违法公司,原则上暂停上市一年届满即被终止上市,若暂停上市未满一年即被司法机关做出有罪判决,深交所将在司法判决结果披露后十五个交易日做出终止上市决定。
b.增加重大违法公司恢复上市、重新上市情形(重新上市不适用创业板)
上市公司因重大违法情形,其股票被暂停上市后,符合下列情形之一的,上市公司可以向深交所申请其股票恢复上市、重新上市:
首先,对于上述因受到中国证监会行政处罚被暂停上市的公司,在深交所作出终止公司股票上市交易决定前,中国证监会行政处罚决定依法被撤销,且中国证监会不能以欺诈发行、重大信息披露违法为由重新对公司作出行政处罚决定,或者因对违法行为性质的认定发生根本性变化,依法被变更的,公司可以向深交所申请恢复上市。前述情形发生在深交所作出终止公司股票上市交易决定后的,公司可以向深交所申请重新上市。
其次,对于上述因涉嫌犯罪被依法移送公安机关而暂停上市的公司,在公安机关决定不予立案或者撤销案件,或者人民检察院作出不起诉决定,或者司法机关作出无罪判决或者免于刑事处罚后,且证监会不能以欺诈发行、重大信息披露违法为由对公司作出行政处罚决定的,公司可以向深交所申请恢复上市。前述情形发生在深交所作出终止公司股票上市交易决定后的,公司可以向深交所申请重新上市。
最后,因重大信息披露违法被暂停上市的公司,在深交所作出终止公司股票上市交易决定前,公司已全面纠正违法行为、及时撤换有关责任人员、对民事赔偿承担作出妥善安排的,上市公司可以向深交所申请恢复上市。
c.增加重大违法公司终止上市情形
上市公司因前述重大违法行为其股票被暂停上市后,深交所将在法院作出有罪判决的生效之日起十五个交易日内,或者在中国证监会作出行政处罚决定、移送决定之日起的十二个月期限届满前十五个交易日内,深交所作出终止其股票上市交易的决定。
C.增加重大违法公司退市信息披露规定
本次修订,在《上市规则》、《创业板上市规则》中对重大违法公司相应的信息披露义务作出明确规定,包括:信息披露时点、公告内容要求、停复牌程序以及对投资者风险提示的特别要求等。
建立和实施重大违法公司强制退市制度是此次改革的一大突出特点。《证券法》已有关于重大违法暂停上市的相关规定,但因有关法律规章对重大违法的具体标准和处理程序未能明确,迄今尚无一家公司因此退市。此次改革将欺诈上市等重大违法行为与退市相连接,明确对重大违法公司实施暂停上市及终止上市,不仅有利于净化市场环境,将“害群之马”清除出场,同时对包括上市公司在内的各个市场主体也是一个警示,对于打击和遏制资本市场违法犯罪活动、促进上市公司的规范运作和资本市场的健康发展具有长远和重要的意义。
重大违法公司强制退市制度将在《退市意见》生效之日起实行。根据法不溯及既往原则,在实施之后上市公司因欺诈发行或者重大信息披露违法被证监会行政处罚或者因涉嫌犯罪被依法移送公安机关的,才会被证券交易所采取强制退市措施。
③丰富股权分布状况指标
根据《退市意见》要求,本次修订在《上市规则》现有“最低成交量”、“股价低于面值”等交易类强制退市指标的基础上,新增“最低股东人数”强制退市标准,进一步动态反映上市公司股权分布状况,丰富强制退市指标体系。
A.主板上市公司连续二十个交易日(不含公司股票全天停牌的交易日、不含公司首次公开发行股票上市之日起的前二十个交易日)股东人数低于2000人的,中小企业板上市公司连续二十个交易日(不含公司股票全天停牌的交易日、不含公司首次公开发行股票上市之日起的前二十个交易日)股东人数低于1000人的,深交所对其公司股票终止上市。
B.主板上市公司出现连续十个交易日股东人数低于2000人的,中小企业板上市公司出现连续十个交易日股东人数低于1000人的,应当在次一交易日发布公司股票可能被终止上市的风险提示公告,其后每个交易日披露一次,直至最低股东人数的情形消除或者深交所作出公司股票终止上市的决定。
④完善重新上市制度(不适用创业板)
根据《退市意见》要求及证监会重大资产重组、非公众公司的相关规定,深交所进一步完善退市公司重新上市制度。鉴于上市公司借壳条件已与IPO等同,为了保证市场准入门槛的一致性,本次以比照IPO条件为原则,对退市公司重新上市申请条件进行了修订,主要新增和修订的条件如下:(1)公司最近三个会计年度的财务会计报告未被出具保留意见、无法表示意见或者否定意见的审计报告; (2)公司最近三个会计年度经审计的净利润均为正值且累计超过三千万元(净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据);(3)公司最近三个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过五千万元;或者公司最近三个会计年度营业收入累计超过三亿元;(4)公司最近三年主营业务未发生重大变化;(5)公司最近三年董事、高级管理人员未发生重大变化;(6)公司最近三年实际控制人未发生变更;(7)公司董事、监事、高级管理人员具备法律、行政法规、部门规章、规范性文件、深交所有关规定及公司章程规定的任职资格,且不存在影响其任职的情形。
同时,除重新上市基本条件外,深交所在重新上市审核过程中还会对公司以下情况予以重点关注:(1)公司是否符合国家产业政策和环境保护、土地管理、反垄断等法律、行政法规等有关规定;(2)公司与控股股东、实际控制人及其关联人在人员、资产、财务、机构和业务等方面是否保持独立,是否存在关联交易或者同业竞争,公司的资产权属是否清晰;(3)退市后实施的重大资产重组、破产重整等事项是否合法合规; (4)公司的股权结构是否清晰,主要股东所持股份变动情况及其股权是否存在瑕疵;(5)退市整理期间及退市后,公司是否因涉嫌内幕交易、市场操纵等被中国证监会立案调查或者司法机关立案侦查;(6)公司及其董事、监事和高级管理人员最近三年内是否受过刑事处罚、行政处罚、证券交易所纪律处分等。
此外,新《股票上市规则》还增设了重新上市申请复核相关程序。为保证程序公正,增设了申请人对重新上市有关决定的复核程序,充分保护申请人和广大投资者的利益。
⑤限制相关主体股份减持行为
根据《退市意见》要求,为保护中小投资者合法权益、强化违规责任追究,防范相关股东逃避依法应承担的违法违规责任,深交所将要求上市公司主要股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员、重组方及其一致行动人等相关主体应在其公开披露文件和《声明与承诺书》中作出相应承诺,如上市公司因首次公开发行股票申请、再融资申请、构成借壳上市的重大资产重组申请或者披露文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏被证监会立案稽查的,暂停转让其拥有权益的公司股份,以确保相关责任主体在需承担责任时有相应的财产可供补偿受害的投资者,保护投资者合法权益。
⑥新规则关于重新上市等事项的实施安排(不适用创业板)
为确保新旧制度顺利衔接,深交所在其发布的《关于发布<深圳证券交易所股票上市规则(2014年修订)>、<深圳证券交易所创业板股票上市规则(2014年修订)>的通知》(深证上〔2014〕378号)按照新老划断的原则对重新上市等事项作出如下安排:
A.新《上市规则》发布前已终止上市的公司在新《上市规则》施行之日起36个月内申请重新上市的,其重新上市条件仍适用原《上市规则》的规定。
B.原《上市规则》第14.4.1条第二款第(九)项规定:“公司在申请重新上市前进行重大资产重组且实际控制人发生变更的,须符合中国证监会规定的借壳上市条件”,现将其具体适用标准明确如下:
公司在终止上市期间控制权发生变更的,自控制权发生变更之日起,公司向收购人及其关联人购买的资产总额,占公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的,购买的资产对应的经营实体应当是股份有限公司或者有限责任公司。公司申请重新上市时,重组购买资产所对应的经营实体业绩可以按照企业会计准则独立核算的,以公司申请重新上市时最近相关会计年度该经营实体的业绩等状况为判断依据,应当符合公司申请重新上市时中国证监会《上市公司重大资产重组管理办法》规定的借壳上市条件;重组购买资产所对应的经营实体业绩无法按照企业会计准则独立核算的,以公司进行重大资产重组前相关最近会计年度该经营实体的业绩等状况为判断依据,应当符合公司重大资产重组实施时中国证监会《上市公司重大资产重组管理办法》规定的借壳上市条件。
C.新《上市规则》发布后,上市公司有关最低股东人数等退市标准,自新《上市规则》实施之日起执行。
原《上市规则》已有且新《上市规则》继续沿用的退市标准,不适用新老划断原则,在执行时应当连续计算相关期限。
从我国资本市场健康发展的全局来看,退市制度是证券市场市场化改革的基础性制度安排,也是证券市场推进注册制改革的重要配套制度安排。2014年的退市制度改革,有利于健全资本市场功能,降低市场经营成本,增强市场主体活力,提高市场竞争能力,有利于实现优胜劣汰,惩戒重大违法行为,净化市场环境,有利于引导理性投资,明确市场预期、培育健康理性的投资理念和文化。从根本上来说,退市制度改革符合广大投资者的长远利益,
同时,也应该看到,进一步改革完善退市制度还涉及到现有市场条件、社会环境配套问题,包括市场自身发展阶段、市场化程度以及投资文化、地方维稳、投资者保护、司法保障等因素,具有一定的复杂性与渐进性。需要得到社会各方面的理解与支持,共同集思广益、群策群力,不断提高我国退市制度的科学性与可执行性。此外,退市制度改革只是资本市场改革的一个重要组成部分,而不是解决所有问题的“万能灵药”。由于各种因素,我国资本市场长期以来累积和遗留下来的各种问题,不可能毕其功于一役,仅通过退市制度改革而一蹴而就。资本市场改革是一项系统工程,是一项长期而又艰巨的工作。资本市场改革的不断深化,除了退市制度改革之外,还需要发行、再融资、分配等诸多领域和方面进行配套改革,涉及利益关系错综复杂,是一场改革的攻坚战。党的十八届三中全会、四中全会和新“国九条”提出深化资本市场改革的目标和依法治市的路径,需要市场各方凝聚共识,齐心协力,坚定不移地推进和深化资本市场的各项改革工作和依法治市,促进我国资本市场长期、健康、稳定发展。
(3)深沪证券交易所退市配套制度的修订
重新上市制度和退市整理制度的引入,有助于退市工作的市场化、正常化、常态化。原《重新上市实施办法》和《退市整理期特别规定》是2012年退市制度改革的重要组成部分和配套制度,于2012年12月颁布施行。重新上市制度就公司重新上市申请、交易所审核、公司上市安排等具体事宜作出了明确规定,退市整理期制度对进入退市整理期间的股票应采取特殊标识,券商系统前端控制以提醒投资者投资风险等予以规范,成为交易所《上市规则》的有益补充。
2014年10月19日,深沪证券交易所就《退市公司重新上市实施办法》和《退市整理期业务特别规定》向社会公开征求意见,启动《退市公司重新上市实施办法》、《退市整理期特别规定》等退市配套制度的修订工作,将区分主动退市和强制退市,就重新上市程序等作出差异化安排。
2015年1月30日,深沪证券交易所分别正式发布实施了《退市公司重新上市实施办法(2015年修订)》(以下简称“《重新上市办法》”)、《退市整理期业务特别规定(2015年修订)》(以下简称“《整理期规定》”)两项退市配套制度,上交所还同步发布实施了《上海证券交易所风险警示板股票交易管理办法(2015年修订)》(以下简称“《风险警示板办法》”)。
鉴于深沪两市修订后的退市配套制度基本一致,下面依然以深交所为例来具体阐述修订后的退市配套制度。
①《重新上市办法》的修订
根据《深交所股票上市规则(2014年修订)》规定的退市公司重新上市条件,《重新上市办法》对重新上市申请、受理和审核等环节具体要求进行修订,区分主动退市、强制退市等不同退市情形作出了差异化规定。
A.调整重新上市的申请条件,主要财务指标与IPO等同
深交所于2012年制定有关退市公司重新上市制度时已明确,重新上市申请条件以不低于上市公司借壳重组条件、不高于IPO条件为原则。由于中国证监会关于上市公司借壳重组的条件已与IPO条件等同,本次修订调整了重新上市的申请条件,主要财务指标与IPO等同,例如,规定公司最近三个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元,净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据;公司最近三个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元;或者最近三个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元。
B.对不同情形退市公司的重新上市作出差异化安排
《退市意见》要求对不同情形终止上市的退市公司在重新上市的具体条件、程序、信息披露、交易安排等方面应有所差异,对此,本次修订对不同情形退市公司的重新上市安排作出了如下差异化规定:
a.对申请重新上市的间隔期作差异化规定
本次修订按照不同情形,对退市公司提出重新上市申请的间隔期作出了差异化安排:
(a)主动退市的公司,其股票终止上市后可以随时提出重新上市申请;
(b)因市场交易类指标强制退市的公司,申请间隔期为三个月;
(c)因重大违法、市场交易类指标强制退市之外的其他强制退市公司,申请间隔期为十二个月;
(d)因重大违法强制退市的公司,申请间隔期为一个完整会计年度。
本次修订对不同强制退市公司给予不同申请重新上市间隔期的制度安排,主要是出于以下考虑:
重新上市制度是疏通退市渠道、形成公司“能上能下”良性循环的重要途径。退市公司通过改善经营、资产重组、纠错改过等方式消除了终止上市情形,且重新达到深交所规定的重新上市条件的,就可以向深交所申请重新上市。考虑到不同退市情形起因不同,如因市场交易类指标被退市的公司,既有基本面出现问题被股东用脚投票的“主观”因素,也有因市场操控导致股权高度集中的“客观”原因,而纯粹因财务状况异常被退市的一般强制退市公司,也有别于因影响恶劣、性质严重的重大违法强制退市公司,因此,本次《重新上市办法》对前述强制退市公司在申请重新上市的间隔期方面作出了不同安排。
b.增加退市公司重新上市申请的受理条件
公司因重大违法被强制退市具有突发性强、违规行为性质严重等特点,对投资者利益和市场发展的不良影响极大,各方关注度较高。为维护良好的市场环境,保护投资者的合法权益,对于重大违法退市公司申请重新上市的,本次修订规定了交易所受理其重新上市申请的前置条件。
前述前置条件具体包括:已全面纠正违法行为、撤换有关责任人员、对民事赔偿作出妥善安排、保荐机构及律师出具了相关确认意见等。
c.简化主动退市公司申请重新上市的程序及申请文件
为鼓励公司主动退市,尊重公司自治,形成“能上能下,进退自如”的市场化流动机制,对于主动退市公司申请重新上市的,本次修订就其申请间隔期、申请文件和审核程序三方面作出了适当简化安排。
具体而言,一是在申请间隔期方面,如前所述,主动退市公司可以在退市后随时申请重新上市;二是在申请文件方面,公司认为相关申请文件不适用的,可以向上交所申请免于提供;三是在审核程序方面,上交所作出是否同意公司重新上市决定的时间减半,由常规的六十个交易日缩短为三十个交易日。
C.退市公司重新上市政策的历史演进与最新实践
a.退市公司重新上市政策的历史演进
2004年2月5日中国证监会发布的《关于做好股份有限公司终止上市后续工作的指导意见》明确指出:“股份有限公司终止上市后,符合法律法规规定条件的,可以再次申请股票上市交易”,曾为老三板退市公司的重生预留了“政策口子”。这份文件也由此成为老三板公司和投资者心中多年来不灭的“航标灯”。这意味着,主板与老三板之间,其实是一条能上能下的“双车道”——不符合上市条件的主板公司可以退到三板,而退市公司在满足一定条件后也可以重返主板。但是这一指导意见迟迟没有转化为具体政策,直到“八年抗战”之后。
2012年7月7日,沪、深交易所首次在第七次修订的《股票上市规则》中,以专门章节阐述了退市股重新上市政策,并于2012年12月16日发布了《退市公司重新上市实施办法》,核心条件为“公司最近两个会计年度经审计的净利润均为正值且累计超过2000万元(净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据)”。
从法律属性来说,退市公司属于当然的非上市公众公司,其监管安排应当符合非上市公众公司并购重组的一般规定。退市公司与普通的非上市公众公司相比,在股东人数和结构、经营状况等方面具有显著的差异,而且伴随着重新上市制度的确立,退市公司可能会具有较强的并购重组动机。需要突出强调的是,退市公司重大资产重组与申请重新上市是两个独立的事项。重大资产重组是对公司的资产结构、经营范围等实体变化调整的过程,而重新上市仅是公司满足一定条件可以获得上市资格的一种途径。因此,退市公司实施重大资产重组与申请重新上市并无必然联系。然而,就退市公司目前的状况来看,如果不实施脱胎换骨的重大资产重组,绝大部分公司是难以达到重新上市条件的。
2014年6月23日,中国证监会发布了《非上市公司重大资产重组管理办法》,退市公司资产重组由此拉开了帷幕。为了提高制度的针对性和适用性,《管理办法》适当的加强了对退市公司的重大资产重组要求,比如要求退市公司提供安全、便捷的网络投票方式保障股东行使表决权、加强重组实施过程中的信息披露的要求和突出相应的风险提示。
2014年10月17日,中国证监会发布了《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》,《若干意见》第十八条明确了重新上市条件及程序,规定主动退市公司可以随时向其选择的证券交易所提出重新上市申请。强制退市公司在证券交易所规定的间隔期届满后,可以向其选择的证券交易所提出重新上市申请。退市公司拟申请重新上市的,应当召开股东大会,对申请重新上市事项作出决议,股东大会决议须经出席股东大会的股东所持表决权的2/3 以上通过。证券交易所应当制定退市公司重新上市的具体规定,在条件、程序、信息披露、交易安排等方面,可以区分主动退市公司与强制退市公司,以及强制退市公司所触及强制退市指标的不同作出差异化安排。
根据《若干意见》的安排,2014年10月17日,深圳、上海证券交易所在第八次修订的《股票上市规则》中,继承了前版退市股重新上市政策,不过大幅加高了门槛,核心政策除了“最近三个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元,净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据”,还增加了 “最近3年公司主营业务没有发生重大变化,董事、高级管理人员没有发生重大变化,实际控制人没有发生变更”等条件。
2015年1月30日,沪、深交易所发布了相应经修订的新版《退市公司重新上市实施办法》。
b.退市公司重新上市的最新实践
近年来在重新上市政策的鼓励下,目前已有17家退市公司完成了破产重整及不同程度的资产重组,分别是400011/420011-中浩A3/B3、400012-粤金曼1、400016/420016-金田A3/B3、400020-五环1、400021-鞍一工3、400026-中侨1、400027-生态5、400028-鑫光3、400029-汇集1、400031-鞍合成1、400036-环保1、400038-华信3、400039-华圣1、400055-国瓷3、400059-创智5、400061-长油3、400062-二重3;另有400060-炎黄5(高能5)直接进行了重大资产重组。
此外,尤其值得称道的是,创智5率先实现了经证监会审核的退市公司重大资产重组,开历史先河,并在其后又实现了募集资金的二次增发,彻底打通了老三板的融资环节。
上述十八家退市公司将成为重新上市的先头部队,如果有退市公司能够重新上市成功的话,将成为自2001年水仙电器率先落难老三板之后的又一标志性事件。
②《退市整理期业务特别规定》的修订
根据中国证监会《退市意见》精神,《整理期规定》对本所退市整理期相关规定进行修订完善,明确强制退市必须提供退市整理期制度安排,并完善了退市整理期合格投资者管理制度。
A.主动退市不适用退市整理期
申请主动退市的上市公司不适用退市整理期制度,公司退市后法人主体资格仍将存续的,应当对公司股份转让作出妥善安排,或者按计划转而申请在其他交易场所交易或转让,或者进入全国中小企业股份转让系统.
B.明确强制退市公司的后续安排
强制退市的公司应当根据本所有关规定安排其股票进入退市整理期交易,并在其股票终止上市后进入全国中小企业股份转让系统挂牌转让.
C.设立合格投资者门槛
为保护中小投资者利益,防范风险、抑制炒作,设立合格投资者管理门槛,要求参与退市整理期股票交易的投资者必须具备两年以上股票交易经历和50万元以上的证券类资产规模。前款所述的证券类资产包括投资者持有的客户交易结算资金、股票、债券、基金、证券公司资产管理计划等资产。
d. 规定进入破产重整程序或者已经完成破产重整的公司可以不进入退市整理期交易的情形
进入破产重整程序或者已经完成破产重整的公司触及《上市规则》第十四章或者《创业板上市规则》第十三章规定的强制终止上市情形的,经人民法院或者其他有权方认定,如公司股票进入退市整理期交易,将导致与破产重整程序或者经人民法院批准的公司重整计划的执行存在冲突等后果的,公司股票可以不进入退市整理期交易。
(4)相关退市案例
①*ST二重案例—2014年退市新政后的首个主动退市案例
2010年2月2日,*ST二重(601268)正式登陆上交所。因2011年至2013年连续三年亏损,于2014年5月26日起暂停上市。
2013年7月,国务院国资委同意中国第二重型机械集团公司(简称二重集团)与中国机械工业集团有限公司(以下简称国机集团)实施联合重组,中国二重整体产权无偿划入国机集团,作为重组后新集团的全资子企业,证监会正式核准豁免国机集团因上述国有资产行政划转而控制*ST二重71.47%股权应履行的要约收购义务。至此,国机集团成为*ST二重实际控制人。
2015年1月30日,*ST二重发布2014 年度业绩预亏公告称,受宏观经济等因素的影响,该公司目前所处的行业产能严重过剩,主导产品市场需求未明显回暖,市场竞争的激烈加剧了产品价格大幅下滑,而公司沉重的带息负债,高昂的财务费用导致公司持续发生经营性亏损,预计2014年实现归属于上市公司股东的净利润为-78亿元左右。若上述业绩预亏最终经审计确认,公司股票将在2014年年报公布后被强制终止上市。
由于*ST二重退市已成必然,国机集团采取了主动私有化*ST二重并退市的方案。之所以选择主动退市方案,主要是国机集团和*ST二重从重新上市角度来考虑,主动退市的公司是有优势的。首先,主动退市公司能够随时申请重新上市,根据《上交所重新上市办法》第9条,强制退市的公司根据退市原因不同有不同的申请时间限制,如因市场交易类指标强制退市的,, 需要股票进入股转系统满3个月,而重大违法强制退市的公司需要进入股转系统后满一个会计年度,其他强制退市公司需要进入股转系统满12个月,而如果强制退市公司实施了《重新上市办法》第10条的有关行为,则36个月内不能再申请重新上市。从以上表述来看,强制退市的公司想申请重新上市,那么在退市后必须进入股转系统交易,而主动退市公司不受此种限制(《上交所重新上市办法》第31条)。其次,审核日期较短,《上交所重新上市办法》第20条规定,交易所审核主动退市重新上市的申请要在30个交易日内做出决定,而对于强制退市公司,则是60个交易日,这从侧面说明主动退市公司的审核工作要优先于强制退市公司。最后,《上交所重新上市办法》的附录中,也对主动退市的申请材料做了一定减免,而且如果主动退市公司认为某些需要提交的材料不适用则可以向交易所申请免于提交,但强制退市公司就需要作出书面说明。
2015年2月17日,*ST二重披露全面要约收购方案:该公司实际控制人国机集团拟以2.59元/股的价格向全体股东发起要约收购,以终止*ST二重上市地位。公司因此成为证监会在2014年颁布《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》后首家实施主动退市的上市公司。
公告显示,本次国机集团提出的要约收购价为2.59元/股,较公司停牌前三十个交易日均价2.35元/股溢价10.21%。要约收购期限为37个自然日,起始日为2015年2月26日(包括当日),截止日为2015年4月3日(包括当日),在要约收购期限届满前3个交易日内(即2015年4月1日、2日、3日),预受股东不得撤回其对要约的接受。本次要约收购以*ST二重的股权分布符合退市要求为生效条件。如本次全面要约收购期满,*ST二重社会公众持股数量占总股本的比例低于10%,则本次要约收购生效,反之则不生效。而在*ST二重22.93亿股总股本中,中国第二重型机械集团公司持有的16.39亿股股份、中国华融资产管理股份有限公司持有的2.53亿股股份。换而言之,*ST二重此次要约收购的最低数量为1.71亿股。
然而,2015年4月3日晚间,*ST二重公告称,截至2015年4月3日,国机集团预受要约的股东为12,759户,预受要约股份数量合计112,596,748股,距离1.71亿股的门槛相去甚远,因此要约收购自始不生效。对于这一结果,市场普遍分析认为主要在于国机集团开出的2.59元/股的要约收购价太低,股民“不买账”。相对于公司停牌前2.35元的价格,每股2.59元的要约收购价虽然有10%的溢价,但是仍低于大多数中小股东的持股成本。
2015年4月8日,在实际控制人国机集团提出的以要约收购实现公司主动退市的方案遭到股民否决后,*ST二重又提出了新的方案:拟以股东大会方式主动撤回股票在上交所的交易,并在取得上交所终止上市批准后转而申请在全国中小企业股份转让系统转让。
2015年4月24日,*ST二重发布公告,公司2015年第二次临时股东大会于2015年4月23日召开,其中《关于主动终止公司股票上市事项的议案》已取得出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过,并取得经出席会议的中小股东所持表决权的2/3以上通过。99.57%的A股票数选择了通过这一新的方案。公司还公布了终止上市后的去向——“老三板”。
至此,*ST二重正式告别五年的A股上市公司身份,成为新退市制度实施以来首家主动退市的上市公司,也是继*ST长油之后第二家退市的上市央企。
②*ST武锅B、*ST国恒案例—2014年退市新政后的首批强制退市案例
*ST武锅B(200770)曾因2007、2008、2009年连续三年亏损于2010年4月9日暂停上市。2010年度公司依靠政府补助实现盈利,其股票于2013年2月8日起恢复上市。虽然公司股票得以恢复上市,但债务负担沉重的根本问题并没有改变。2012年7月以来,为化解债务危机、避免终止上市,公司先后三次提出了债转股方案,均遭股东大会否决。因2011年、2012年、2013年连续三个会计年度经审计的净利润和期末净资产均为负值,*ST武锅B于2014年5月16日再次被暂停上市。2015年4月29日公司披露的2014年度经审计财务会计报告显示,2014年度公司归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-1.06亿元,期末归属于上市公司股东的净资产-14.59亿元。
*ST国恒(000594)因2011年、2012年、2013年连续三个会计年度经审计的净利润为负值,其股票自2014年7月17日起暂停上市。2015年4月30日*ST国恒披露的2014年度经审计财务会计报告显示,公司暂停上市后首个会计年度经审计的归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-0.72亿元,营业收入为783万元,担任*ST国恒2014年度审计工作的亚太(集团)会计师事务所(特殊普通合伙)出具了无法表示意见类型的年度审计报告。
*ST武锅B、*ST国恒上述情形触及《深圳证券交易所股票上市规则》(2014年修订)第14.4.1条规定的终止上市条件。根据《深圳证券交易所股票上市规则》(2014年修订)第十四章的相关规定以及深交所上市委员会的审核意见,2015年5月21日对,深交所对*ST武锅B 、*ST国恒股票作出终止上市的决定。
根据《深圳证券交易所股票上市规则》(2014年修订)第14.4.23、14.4.24和14.4.25条,*ST武锅B 、*ST国恒股票自2015年5月29日起进入退市整理期交易,退市整理期的期限为三十个交易日,退市整理期届满的次一交易日本所对*ST武锅B 、*ST国恒股票予以摘牌。2015年7月13日,*ST武锅B 、*ST国恒股票正式终止上市。
二、我国上市公司退市法律制度变迁与演进中的几个重要问题
(一)股权分布退市标准与股东人数退市标准问题
1、我国股权分布退市标准的历史变迁与演进
为, 保持上市公司的公, 众性和股票的流, 动性,防止, 公司股票被控股股东或者内部, 人士操纵,世界各国和地区一般都在其有关公司股票的初始上市条件和持续上市条件中,规定了股权分布的具体标准。但长期以来,我国有关上市公司持续上市条件中的 “股权分布”标准处于“空白”状态,直到2006年8月30日深沪两个证券交易所《关于股票上市规则有关上市公司股权分布问题的补充通知》的发布实施。
具体而言,以上述《补充通知》为界,我国现行股权分布退市条件制度的历史演进主要包括以下两个阶段:
(1)第一阶段:上市公司股权分布退市条件具体标准的空白期(1990年12月—2006年8月)
2001年,我国证券市场根据《公司法》、《证券法》有关规定正式建立和执行了上市公司退市制度。2001年4月23日,连续四年亏损的上交所上市公司PT水仙成为深沪两市首家退市的上市公司,标志着我国退市法律制度的正式实施。
根据1994年《公司法》的规定,上市公司终止上市的条件包括“股权分布等发生变化不再具备上市条件”在内的四种情形,但是在我国的退市实践中,实际上只执行了“连续四年亏损”情形。原因是1994年《公司法》等法律法规对“股权分布”等情形只做了原则规定,没有规定具体明确的衡量标准,不具有可操作性。在实践中轻工机械等8家上市公司公开发行股份占比一直低于25%的要求(其总股本均在4亿股以下),并没有因此被强制退市。
表1 向社会公开发行股份占总股本比例未达到25%的公司
公司名称
|
总股本
|
公开发行股份
|
公开发行前股份
|
比例
|
白猫股份
|
152050812
|
13200012
|
138850800
|
8.68%
|
上电股份
|
517965452
|
51000003
|
466965449
|
9.85%
|
轻工机械
|
210192000
|
24000000
|
186192000
|
11.41%
|
宏盛股份
|
82517982
|
11242000
|
71275982
|
13.62%
|
ST国嘉
|
179709900
|
30380100
|
149329800
|
16.91%
|
南洋股份
|
144730688
|
25455375
|
119275313
|
17.59%
|
*ST大通
|
90486000
|
19140000
|
71346000
|
21.15%
|
新都酒店
|
287723500
|
67223500
|
220500000
|
23.36%
|
2006年1月新《证券法》正式实施。新《证券法》第五十五条规定了股票暂停上市的条件:“上市公司有下列情形之一的,由证券交易所决定暂停其股票上市交易:(一)公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件;(二)公司不按照规定公开其财务状况,或者对财务会计报告作虚假记载,可能误导投资者;(三)公司有重大违法行为;(四)公司最近三年连续亏损;(五)证券交易所上市规则规定的其他情形”。
新《证券法》第五十六条则规定了股票终止上市的条件:“上市公司有下列情形之一的,由证券交易所决定终止其股票上市交易:(一)公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件,在证券交易所规定的期限内仍不能达到上市条件;(二)公司不按照规定公开其财务状况,或者对财务会计报告作虚假记载,且拒绝纠正;(三)公司最近三年连续亏损,在其后一个年度内未能恢复盈利;(四)公司解散或者被宣告破产;(五)证券交易所上市规则规定的其他情形”。
新《证券法》的上述规定为完善股权分布标准提供了操作空间和制度变迁基础,并带来了重要的趋势性变化。
首先,在法律适用上发生了变化。根据1994年《公司法》和1999年《证券法》,包括股权分布标准在内的上市条件由《公司法》做出规定。在2006年《证券法》中,股权分布标准由原来通过《公司法》规定实质性条件、《证券法》采用准用性规定,改由《证券法》直接做出实质性规定,并预留操作空间,授权证券交易所决定公司股票暂停上市和终止上市。
其次,从立法本意看,2006年《证券法》对比1994年《公司法》和1999年《证券法》发生了两个变化。一是明确证监会负责核准公司股票公开发行,而股票上市、退市则由证券交易所决定,也就意味着证券交易所成为上市资格的决定主体,对于法律没有明确规定的持续上市条件中的股权分布标准具有决定权;二是2006年《证券法》明确规定了初始上市条件,但没有明确规定持续上市条件,包括在“上市公司的收购”一章中也未沿用《股票发行与交易管理暂行条例》和1999年《证券法》有关内容,对持续上市的股权分布标准做出具体规定。因此,持续上市的股权分布标准授权证券交易所在《上市规则》中做出明确的、具体的规定。
2006年5月上海、深圳证券交易所根据新《证券法》修订的《股票上市规则(2006年修订)》中,有关上市公司持续上市条件的股权分布条件仍然延用了新《证券法》的原则规定,没有根据新《证券法》授权对“股权分布”条件做出明确、具体的规定。
因此,在这一阶段,我国上市公司终止上市条件中的有关“股权分布”的具体标准尚处于“空白”状态。
(2)第二阶段:上市公司股权分布退市条件具体标准的建立和逐步完善期(2006年8月—现在)
如上所述,《证券法》第五十五条和五十六条将“股权分布等发生变化不再具备上市条件”作为暂停上市和终止上市的情形之一,但上述两条均未对“股权分布等发生变化不再具备上市条件”的具体情形作出明确界定,《证券法》第五十条也只是规定了股份有限公司的初始上市条件。此外,上海、深圳证券交易所《股票上市规则(2006年修订)》第14.1.1条、第14.3.1条也将“股权分布等发生变化不再具备上市条件”作为上市公司暂停上市、终止上市的情形之一,但亦未作具体规定。因此,上市公司在什么情况下构成“股权分布等发生变化不再具备上市条件”,没有明确的法律和规则依据。
2006年以来,随着股权分置改革的基本完成,不少上市公司提出引入有实力的重组方注入优质资产的重组方案,但由于上市公司资产和股本规模普遍偏小,重组方将资产整体注入后,导致社会公众持股比例大幅降低,直接关系到上市公司是否符合持续上市条件的问题。根据2006年5月底深沪证券交易所的统计数据,在1374家上市公司中,流通股比例小于50%的,共计1076家,占公司总数的78.3%。其中,股本总额不足4亿元的公司达962家,占公司总数的70%。因此,在股权分置改革取得实质性进展后,为上市公司进行市场化并购重组创造良好条件的情况下,70%以上的上市公司在进行并购重组时,均面临着受公司资产规模和股本规模偏小的限制,难以实现突破性发展的问题。
广发证券借壳延边公路上市便是典型案例。广发证券借壳延边公路上市前,延边公路总股本为184,109,986股,已上市流通股本93,182,461股,已上市流通股股本占比为50.61%;广发证券借壳延边公路上市后,总股本变为2,507,045,732,无限售条件的流通股股本为92,071,445股,无限售条件的流通股股本占比仅为3.67%。如果只将借壳上市后无限售条件的流通股解释为“社会公众持股”的话,广发证券借壳延边公路上市后其股权分布就不符合“社会公众持股”不低于10%的要求。
为了贯彻落实新《证券法》的有关规定,保护上市公司和投资者的合法权益,保障证券交易所依法行使证券暂停上市、终止上市审核权,并推动上市公司并购重组的顺利进行,证监会有关部门和深沪证券交易所对股权分布退市条件具体标准问题进行了认真的研究,并形成以下一致意见:
①新《证券法》第五十条规定是的初始上市条件而非持续上市条件,在上市公司退市问题上不能再以《证券法》第五十条规定的“公开发行股份”占比作为衡量股权分布的标准
新《证券法》第五十条规定的上市条件之一是“公开发行的股份”达到公司股份总数的百分之二十五或百分之十以上。对于首次公开发行的公司而言,由于发行前的股份自公司上市之日起一年内不得转让,为了维持股票的流动性,需要对可即期上市交易的公开发行股份规模做出规定,《证券法》为此规定了百分之二十五或百分之十两个比例。但是,股权分置改革后,发行前的股份限售期解除后,由于该部分股份可以出售,一经转手,理论上就难以辨识这些股份的最早“出身”——公开发行前股份还是公开发行的股份。并且,限售期解除后,继续区分公开发行股份与发行前股份、或对公开发行股份的规模做出持续要求,也无实际意义。真正有实际意义的应当是股东持股集中度。也就是说,在全流通市场环境下,公司上市后不论公开发行还是非公开发行股份,都可上市流通,并由此转为公众持股,因此在公司退市问题上不能再以《证券法》第五十条规定的公开发行股份占比作为衡量标准。
②持续上市的股权分布标准须与上市公司收购相衔接
在股权分置改革后股份全流通的市场环境下,上市公司股权分布变化是上市公司收购(包括回购)行为的充要条件,因此,上市公司股权分布标准必须与上市公司收购的相关规定相衔接。对于《证券法》第五十六条的“股权分布”,应当结合上市公司收购的规定来理解,即当上市公司控股股东及其一致行动人持股超过75%或90%(总股本4亿元以上),即公众持有的股份不足25%或10%(总股本4亿元以上),应被认为是不具备持续上市条件的股权分布标准。在此情形下,证券交易所可以决定公司股票终止上市。相关规定应当在《证券法》授权制定的上市公司收购的具体规定中体现。
③借鉴境外成熟市场的成功经验,由证券交易所按照《证券法》的授权规定股权分布的具体标准
从境外成熟市场的成功经验来看,均通过证券交易所的规则体系,对上市公司持续上市条件的股权分布标准加以规定,而没有通过更高一层面的上位法,这既很好地确认并保护了交易所作为证券市场组织者的自律管理地位,成为交易所规范和发展多层次资本市场法制体系建设的重要内容,也为处理和解决实践中因频繁变化的股权结构引发的各种问题提供了弹性和空间。
此外,境外成熟市场证券交易所在上市规则中分别对初始上市条件和持续上市条件做出规定,在初始上市条件和持续上市条件中适用不同股权分布标准,且初始上市条件的股权分布标准通常高于持续上市条件。
在上述共识的基础上,由证监会有关部门和深沪证券交易所起草了《关于股票上市规则有关上市公司股权分布问题的补充通知》,对上市公司股权分布问题进行了明确的解释,明确规定股权分布不具备上市条件是指社会公众持有的股份低于公司股份总数的25%,股本超过4亿元的,社会公众持有的股份低于10%。社会公众股东不包括:(一)持有上市公司10%以上股份的股东及其一致行动人;(二)上市公司的董事、监事、高级管理人员及其关联人。
2006年8月30日,《补充通知》上报证监会批准后由深沪证券交易所发布实施。
2008年9月,深沪证券交易所在修改《股票上市规则》时,将上述补充通知的内容纳入了《股票上市规则(2008年修订)》第18章释义中,并明确了“1+6+6”的整改期制度(即因股权分布发生变化不具备上市条件被停牌1个月后实施退市风险警示+实施退市风险警示6个月后被暂停上市+被暂停上市6个月后被终止上市),同时废止了上述《补充通知》。
①因股权分布发生变化不具备上市条件被停牌1个月后实施退市风险警示
《股票上市规则(2008年修订)》第12.13条规定:“上市公司因股权分布发生变化导致连续二十个交易日不具备上市条件的,深交所将于上述期限届满后次一交易日对该公司股票及其衍生品种实施停牌。公司可以在停牌后一个月内,向深交所提出解决股权分布问题的具体方案及书面申请,经深交所同意后,公司股票及其衍生品种可以复牌,但深交所对其股票交易实行退市风险警示”。
②实施退市风险警示6个月后被暂停上市
《股票上市规则(2008年修订)》第14.1.1条规定:“上市公司出现下列情形之一的,深交所有权决定暂停其股票上市交易:……因13.2.1条第(五)项情形其股票交易被实行退市风险警示后,在六个月内其股权分布仍不能符合上市条件;……”。
③被暂停上市6个月后被终止上市
《股票上市规则(2008年修订)》第14.3.1条规定:“上市公司出现下列情形之一的,深交所有权决定终止其股票上市交易:…….(六)因14.1.1条第(四)项情形股票被暂停上市后,在其后的六个月内其股权分布仍未能达到上市条件;……”。
2012年7月7日,深沪证券交易所修订后的《股票上市规则(2012年修订)》正式发布实施,《股票上市规则(2012年修订)》在股权分布退市标准问题上继续沿用了《股票上市规则(2008年修订)》的相关规定,
上述股权分布标准还原了《证券法》立法本意,在一定程度上放宽了股权分布要求,扩展了上市公司利用非公开发行、并购重组等手段做大做强的法律空间。
2、我国股东人数退市标准的历史变迁与演进
一般而言,证券市场具有优化价格发现、资源配置、风险管理和公司治理的功能,而这些功能的发挥,是以必要的市场流动性为基础。上市公司股东人数标准,是上市证券流动性的保证。只有在上市证券具有必要流动性的基础上市,市场才有效率,市场功能才能得以发挥出来。基于此,世界各国和地区的证券交易所大都规定了股东人数退市标准。
美国纽约证券交易所规定的股东人数退市标准为股东人数数小于400,或者股东人数小于1200并且过去12个月中月均成交量小于10万股。纳斯达克证券交易所则要求纳斯达克全国市场股东人数少于400人,纳斯达克小型公司市场股东人数少于300人。日本东京证券交易所规定的股东人数退市标准为持续一年社会公众数不足1000人。我国香港交易所规定的标准为上市公司股东人数少于300人。我国台湾证券交易所要求发行人的记名股东人数少于1000人,公司内部人及该等内部人持股逾50%之法人以外的记名股东人数少于500人。
我国关于股东人数退市标准则经历了“规定—取消—恢复”的循环和轮回。
(1)规定 “千人千股”的股东人数退市标准
1993年发布实施的《股票发行与交易管理暂行条例》最早对“千人千股”股权分布制度进行明确规定,其第30条规定:“股份有限公司申请其股票在证券交易所交易,应当符合下列条件:……(三)持有面值人民币一千元以上的个人股东人数不少于一千人,个人持有的股票面值总额不少于人民币一千万元……”,即所谓“千人千股”的规定。
1994年7月1日生效的《公司法》保留了“千人千股”的规定,其第152条规定:“股份有限公司申请其股票上市必须符合下列条件:……(四)持有股票面值达人民币一千元以上的股东人数不少于一千人,向社会公开发起的股份达公司股份总数的百分之二十五以上;公司股本总额超过人民币四亿元的,其向社会公开发行股份的比例为百分之十五以上”。
(2)取消“千人千股”的股东人数退市标准
2005年我国大幅度修改《公司法》和《证券法》,原《公司法》中关于上市条件的条款被修改后平移到了《证券法》第50条,该条保留了对于公开发行股份比例25%以上的要求,对公司股本总额超过4亿元人民币的,公开发行股份的比例从15%降为10%,但却废除了对股东人数分散的要求,不再要求“千人千股”。
当时立法上取消“千人千股”制度的原因主要有三:
一是当时修改两法征求意见时,社会各界认为老《公司法》规定“千人千股”上市条件过高,建议适当放宽;
二是2000年以来股票IPO申购非常火爆,公司通过IPO上市后股东人数均远远超过1000人,流动性有着充分的保证;
三是通过交易所贯彻执行25%的股权分布标准后,可以保证公司上市后的流动性。
(3)恢复规定股东人数退市标准
上市公司股东人数减少意味着上市公司公众性的减弱。公众性减弱到一定程度后,可能会带来诸多负面影响。
首先,公司股票可能会失去上市交易的必要,形成“有行无市”的局面。
其次,相关股票交易可能成为少数股东间的内部交易,沦为少数股东通过持股优势侵占小股东利益的工具。
再次,公众性的削弱还往往意味着该股票交易市场流动性的减弱,导致股票持有者无法自由买卖所持股票,进而影响上市公司下一步的筹资行为。
最后,不对股东人数下限做强制性规定或者规定了不严格执行,容易导致市场操纵。而实际上,《股票发行与交易管理暂行条例》和原《公司法》规定,凡申请上市的公司股票必须做到“千人千股”,
大致做到股权分散和市场努力的平衡,其目的之一就是反市场操纵。
有鉴于此,中国证监会在2014年10月17日发布的《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》第九条中要求恢复股东人数退市标准:“社会公众持股比例不足公司股份总数25%的上市公司,或者股本总额超过人民币4亿元,社会公众持股比例不足公司股份总数10%的上市公司,在证券交易所规定的期限内仍不能达到上市条件的,证券交易所应当终止其股票上市交易。证券交易所应当制定基于单一股东最低持股量及股东人数最低要求等能够动态反映股权分布状况的退市指标”。
根据《退市意见》的要求,深沪证券交易所在新修订的主板《股票上市规则(2014年修订)》中新增“最低股东人数”强制退市标准。其中 ,深沪两市主板上市公司连续二十个交易日(不含公司股票全天停牌的交易日、不含公司首次公开发行股票上市之日起的前二十个交易日)股东人数低于2000人的,中小企业板上市公司连续二十个交易日(不含公司股票全天停牌的交易日、不含公司首次公开发行股票上市之日起的前二十个交易日)股东人数低于1000人的,证券交易所对其公司股票终止上市。创业板则沿用2012年版《股票上市规则》中就已经规定的200人的股东人数退市标准。
3、与股权分布退市标准和股东人数退市标准有关的监管案例
(1)苏泊尔案例--与股权分布退市标准有关的案例
SEB 国际股份有限公司(以下简称“SEB 国际”)已于2007 年11 月21 日公告了经中国证监会审核通过的《浙江苏泊尔股份有限公司要约收购报告书》,决定以部分要约方式收购苏泊尔 (002032)49,122,948 股股份,本次部分要约的要约期为期30 天,已于2007 年12 月20日15:00 时届满,股份过户相关手续已办理完毕。
根据《深圳证券交易所股票上市规则(2006年修订)》第14.1.1条第(四)项、第14.3.1条第(十)项有关上市公司股权分布的规定,以及《关于<深圳证券交易所股票上市规则>有关上市公司股权分布问题的补充通知》的规定,若社会公众持有的股份低于公司股份总数的25%,或股本总额超过人民币4亿元的公司社会公众持股的比例低于10%,则上市公司股权分布不再具备上市条件。本次要约收购完成后,苏泊尔总股本保持不变,为21,602万股,其中社会公众持有的股份占苏泊尔总股本的11.20%,低于25%,按照前述规定,苏泊尔股权分布不符合上市条件。
为使苏泊尔达到上市条件,苏泊尔已收到本公司第一大股东SEB国际股份有限公司和第二大股东苏泊尔集团有限公司(以下简称“苏泊尔集团”)出具相关承诺函,其承诺内容如下:
SEB国际承诺:鉴于SEB国际持有苏泊尔52.74%的股份,成为苏泊尔控股股东,为维持苏泊尔上市地位,SEB国际承诺将在符合《公司法》等相关法律法规以及苏泊尔《公司章程》及相关规定的前提下,向苏泊尔2007年年度股东大会提议以苏泊尔资本公积向全体股东转增股本的方式,或以苏泊尔未分配利润向苏泊尔全体股东送股的方式,或以前述两种方式的组合增加苏泊尔总股本,增加比例为每10股现有股本增加10股的方式解决苏泊尔上市地位的问题,并承诺将在苏泊尔2007年年度股东大会就该项议案进行表决时投赞成票。
苏泊尔集团承诺: 鉴于苏泊尔集团目前持有苏泊尔24.59%股份,作为苏泊尔第二大股东,苏泊尔集团同意SEB 国际上述提议,并承诺将在苏泊尔2007年年度股东大会就该项议案进行表决时投赞成票。
在上述计划实施完成后,苏泊尔总股本将上升为43,204 万股,超过4 亿股,苏泊尔现有股东持股比例将不发生变化,社会公众持有的股份占苏泊尔总股本的比例为11.20%,超过10%,苏泊尔股权分布将具备上市条件。
为使苏泊尔能够顺利完成上述解决苏泊尔股权分布不符合上市条件的方案,苏泊尔股票自2007 年12 月28 日起复牌,正常交易至2008
年1 月17 日;自2008 年1 月18 日起,公司将申请股票再次停牌,直至2007 年度报告披露、且大股东提议的增加总股本的利润分配方案实施完毕、股权分布满足上市条件后再复牌。公司初步预计2008 年3 月20 日前股票将复牌交易。
根据以上计划,苏泊尔于 2008 年2 月29 日披露了公司2007 年度报告,2008
年3 月20 日股东大会审议通过了以资本公积转增股本的方案,并于2008年3 月24 日公布了关于资本公积转增股本的实施公告,本次转增股本后新增可流通股份上市日为2008 年3 月28 日。上述计划实施完毕后,苏泊尔股权分布满足上市条件,苏泊尔股票于2008年3月28日复牌交易。
(2)京威股份案例--与股权分布退市标准有关的案例
2012年3月9日,北京威卡威汽车零部件股份有限公司(以下简称
“京威股份”,002662)首次公开发行的股份在深交所上市,上市时公司股份总数为30,000万股,其中社会公众持有的股份占公司股份总数的25%。
2012年4月18日,公司主管销售的副总经理王立华从二级市场买入公司股票6,300股,占公司股份总数的0.002%。《证券法》第55条、第56条规定,公司股权分布发生变化不具备上市条件的,由证券交易所决定暂停、终止其股票上市交易。依据深交所《股票上市规则(2008年修订)》第18.1条第(十)款规定,持有公司10%以上股份的股东及其一致行动人、公司董事、监事、高级管理人员及其关联人不属于社会公众。按照该项规定,公司副总经理王立华买入公司的股票后,社会公众持股即已低于公司股份总数的25%。
公司违规事项发生后,公司等有关方面提出过几种以下解决方案:
①申请豁免(或特批),解除副总经理王立华股份锁定
由于公司上市未满一年,公司副总购入的股份已被系统全部锁定,于是公司向深交所提出通过解锁并允许高管悉数出售股份的方式解决股权分布问题。但《公司法》第142条及证监会相关规则明确规定,上市公司高管所持本公司股份自股票上市交易之日起一年内不得转让,上市满一年后,每年转让的股份不得超过其持有公司股份的25%。因此,此方案与公司法冲突。